1.如何确定“d0”和“d1”?
(~C_zG ].E89 _|O 【答复】 注意:
m8Wv46% e_eNtVq (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
fY)Dx c&ue X<pg^Y0 (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
kzMul<>sl :0G_n\
(3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
{VBn@^'s zDEX `~c 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
.Vohd@s9l Vjv~RNGF 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
r>!$eqX_ 7'c ;$~ 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
"6[a%f#Q ejr9e@D^ 年 度
(s:ihpI 2006
RK7vR~kf< 2007
Z%h _g-C 2008
7(ni_|$| TH;kJ{[} 实体现金流量
rV
yw1D 80
&sFEe<
90
'hEv
W 100
&m=GkK & XS2q0-x 股权现金流量
h=:*cqp4 60
*=sMJY9#jE 70
wiwAdYEQ\ 80
W^a-K /G
{;?R 加权资本成本
D=B$ Pv9% 10%
8R3x74fL 8%
x.5!F2$ 12%
e8WuAI86 6MewQ{h i 股权资本成本
:i{Svb*_' 14%
-<g&U*/E 12%
GnX+.uQL| 16%
w^AY= Fc #8Bs15aV cO8':P5Q 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
=:w]EpH" 3/aK#TjK 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
e_<'zH_1 PRdyc+bf 答案:(1)计算实体价值
R m&^[mv u<g0oEs) 先确定各年的折现系数:
~pZ<VH;h P{bRRn4Z 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
^"\3dfzKM v>XAzA 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
Oc6_x46S4 6-fdfU 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
Gu#Vc.e 1Fg*--8[r =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
NsPAWI|4 Q!91uNL 方法1:以2009年作为后续期第一期
c\Z.V*o ~nVO%IxM4J 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
5 O't-' !J6;F}Pd/ 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
\80W?9qj 'bd|Oww1u =1551(万元)
@#j?Z7E| [$Dzf<0 方法2:以2008年作为后续期第一期
xg;o<y KF 5LF &C0v 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
18HmS>Qo n@JZ 2K4 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
+55
+%oGl Z!& u_ (2)计算股权价值
up@I,9C/ Irc(5rD7 先确定各年的折现系数:
2Y7u M;8 {vhP'!a6W 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
{!L25 vG{lxPIj 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
R PB%6z$ hr/H vB 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
7'g{:dzS*3 tKX+eA] =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
W=S<Dt
G2 O
a%ZlEUF 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
A<U9$"j9J BN~g
k~t_ 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
;ztt*py _C%:AFPP> 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
S]x\Asj;w Q
H57[Yg 方法2:以2008年作为后续期第一期
c gOkm}h fZtuP1-4 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
lDX\"Fq SjL&\), 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
6Bf aB: $X_A74( 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
UOa
n JC.nfxG@: 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
Rn_FYP T^DJ/uhd 方法1中,实体价值
]ft}fU5C1 )>]@@Trx =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
n)uck5 NiSH$MJ_ 方法2中,实体价值
>3?p 23|; m>9j dsqB =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
]2 >]<4t06D 而:
f
0r?cZ c0v6*O) 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
k@[{_@>4^ l{mC|8X 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ XM57 UG `LOW)|6r` 推导如下:
\~>
.NH- =$-+~ 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
E*"oA1/I _KJ!C! =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
n09P!],Xa awl3|k/ =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
A4daIhP
( (3? W)i =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
a7}O.NDf 3_ ZlZ_Tq =100/(12%-6%)×0.8418
o/hj~;(] LDY3Ya`6m 由此可知:
~X<?&;6 KP&$Sl 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
%+iAL<S 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
O?t49=uB} %W^Zob 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
slQEAqG)B u K=)65] 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
:E.T2na ]
P>c{ 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
MNf^ml[ ,Bs/.htQj 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
]oLyvG y&(pt!I 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
?|Ey WAL # TZ` 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
PJPKn0,W @~bP| a 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
bTMgEY NwN3T]W 税后利息率=税后利息/净负债
gu"@*,hL 6x;!E&< 净经营资产=净负债+股东权益
G_`Ae%'h Xc$Zkfmms 净负债=金融负债-金融资产
_%u t# ~3)d?{5 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
7/K L<T9@ 89j*uT (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
?
&=JGk^eJ $IqubC>O (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
0ev='v8? +DaKP)H\: (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
c8Nl$|B 1&RB=7.h (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
S
3s6 ^% L;FGaA (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
(aLjW= |G/U%?` 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
pV O{7I @0V4$OoFl 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
iB5q"hoZC V
n+a-v 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
29zMs9oKPP qERJEyU? 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
n#sK31;yb &Im-@rV! 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
}tL]EW^ 6xFchdMG{m 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
\,#;gS" v'm-A d+4t (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
,/&|:PkS `FwE^_9d (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
?6UjD5NkX h.wffk, (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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