1.如何确定“d0”和“d1”?
DoV<p?U -~z]ut<Z 【答复】 注意:
Fa]fSqy@; 4h:R+o ^H^ (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
B/#tR^R 5X^bvW26 (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
joaf0 >?b<)Q*< (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
jn+NX)9 &mebpEHUG7 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
2I!STP{ !l )3O0:]
<H 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
s^nPSY! hR;J#w 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
cZ$!_30N+ G/tah@N[7 年 度
4{2)ZI# 2006
&=SP"@D 2007
w3j51v` 0' 2008
JDO5eEwj J7.}2 实体现金流量
MZ_+doN 80
gemjLuf 90
f@roRn8p? 100
xW84g08_, ~i)O^CKq 股权现金流量
JM8s]& 60
^Pc>/lY$Q% 70
s(yV E 80
Ve<3XRq|8 k^A Yg!~ 加权资本成本
!oXA^7Th6] 10%
pa0'\ 8%
#A|~s;s>N 12%
r30t`o12i {.7ve<K 股权资本成本
D7Y5q*F 14%
Ck,.4@\tK 12%
x~."P*5 16%
8.ek_r a$p2I+l
X G
>hmVd 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
)2Gp3oD? A@/DGrZX 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
4_,l[BhsQG l6.#s3I[' 答案:(1)计算实体价值
]Y[8|HJ8 ?
C2 bA5M 先确定各年的折现系数:
g%w@v$ )Qve[O 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
UXB[3SP &k3'UN!&Ix 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
5 Vm
|/ +N
Rn>1] 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
X-di^%< ZIAiVq2) =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
\~xOdqF/ ?v2OoNQ
方法1:以2009年作为后续期第一期
@URLFMFi OwGl& 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
U5mec167
xh>/bU!> 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
LX.1]T*m` 6Rn_@_Nn)f =1551(万元)
;_0)f ]?F05!$ * 方法2:以2008年作为后续期第一期
"r0z(j zx\N^R;Jq 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
)>,b>7 >vg!<%]W
] 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
:V2j'R, MBCA%3z08 (2)计算股权价值
:
=04_5 z xmtbSRgK9 先确定各年的折现系数:
~MY7Ic% 6wzF6]@O 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
O?@1</r^ [Dq7mqr$ 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
XKp %7; 2]NP7Ee8Z 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
S>7Zq5* c< gM =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
,TU!W|($ U-TwrX 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
K G~](4JE( _u}v(!PI 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
c>
K/f7 9Q :IgY?T 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
q9qmz[ R_*b<~[/ 方法2:以2008年作为后续期第一期
G;Y,C<)0k tZ[BfO 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
~0?p @8 (?
R 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
w0~iGr}P c}mJ6Pt 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
p'k stiB 17{]QuqNF 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
I(Nsm3L %e7{ke}r 方法1中,实体价值
uYL6g:]+ZC d^
!3bv*h =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
Hi|2z5=V #2DH_P 方法2中,实体价值
!U>"H8}dv
p%IR4f =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
.mDqZOpf=4 ,@='.Qs4g 而:
vyV n5s g)$Pvfc 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
/_,~dt `P/* x[? 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ Z/wh?K3y ENC_#-1x 推导如下:
}(E6:h;}~ 6Wf
yP@f 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
w^|,[G^}H zwU8i VDe =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
Tc:W=\ < N/{A'
Wd =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
?xQlX%&`6 Z(K [oUJx =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
RMC|(Q< v/+ dx/ =100/(12%-6%)×0.8418
U_}$QW0' 10
#!{].#x 由此可知:
!+uMH! />ob*sk/Y 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
--.j&w 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
+ZRsa`'^ TP{a*ke^5, 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
=_":Z!_ -&)^|Atm 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
MruWt* mApn(& 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
*|t]6!aVLS 1.,mNY^UN 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
Ysr{1! K {Y/|7Cl0 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
izFu&syv) i"rMP#7 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
tB_ V%qH
tMAa$XrZj 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
~Y'e1w$` rG\m]C3 E 税后利息率=税后利息/净负债
^OBaVb $,aU"'D 净经营资产=净负债+股东权益
?G?=,tV Q`vyDoF 净负债=金融负债-金融资产
xZ@Y`2A': b,Z&
P| 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
M%B[>pONb7 U~H'c
p (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
:W1,s53 0'py7 (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
zl:
u@!' {Y0I A97, (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
QK? 5)[ J WN?T*bz2 (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
@\"*Z&]8z0 ^1~/FU (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
4|2$b:t Q}=RG//0* 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
~HYP:6f %x927I> 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
dX$])b_Uw gr fF\_[: 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
]~K&mNo rmabm\QY 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
`PW=_f={ KPR{5 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
M:I,j #
#s!-.T 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
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Q j2P|cBXu (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
jSVO$AW~C ^&6NB)6 (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
ReE3742@ OeAPBhTmFj (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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