1.如何确定“d0”和“d1”?
ch33+~Nn JT6}m 【答复】 注意:
YP>J'{?b*" +QP(ATdM (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
R]3j6\ `R!Q(rePx (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
Z"$iB-] O_L>We@3E (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
TG%w 8*Ty`G&v 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
%<fs \J^k -F_cBu81V 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
2D/bMq nDyA][ 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
(__$YQ- 88l1g,`** 年 度
aJ}hlM> 2006
~O|~M_Z 2007
NxnaH!wS 2008
M4(57b[` ae" o|Q 实体现金流量
vo(:g6$ 80
~t n$AtK 90
'KDt%?24 100
E1SWZ&'; *W;;L_V" 股权现金流量
-ijzo%&qA 60
70 Ph^e) 70
bM.$D-?dF* 80
m_.9P
Z ?d+ri 加权资本成本
hu.p;A3p; 10%
c\/-*OYr< 8%
2|ej~}Y 12%
HJBGxyw bg|dV 股权资本成本
LH.Gf 14%
s\<UDW 12%
UA4c4~$S 16%
JI
cm$ -xbs'[ mE_% 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
*6eJmbFG -}PE(c1%?q 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
vKWi?}1 &xA>(|a\&- 答案:(1)计算实体价值
L9XfR$7,z <B>hvuCoH 先确定各年的折现系数:
?8/r= y4l-o 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
EV-sEl8ki P(DEf
( 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
Zb2PFwcy &
n6L;y- 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
J5n6K$.d BMI`YGjY1 =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
v 2p (>E/C^Tc% 方法1:以2009年作为后续期第一期
fj/L)i k`&FyN^) 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
/KNR;n' L>mM6$l 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
-agB ]j 1zCu1'Wv =1551(万元)
'n>44_7 L ,|A6l?iV 方法2:以2008年作为后续期第一期
mZc; n.$U x2a
?ugQ 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
>F:1a\c K C"&3 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
K F_Uu L)&^Pu (2)计算股权价值
e$_gOwB i /I
先确定各年的折现系数:
CM$&XJzva pUS: HJk| 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
xQU//kNL 4w'&:k47 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
(n8?+GCa I\1"E y 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
6P}?+ Gc .ahY 1CO =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
Dt> tTU 6 G6qZ>-GiL 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
TB?'<hD: X lItg\R 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
U,7 Y0kcxpK/ 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
DTuco9yr[ lR7;{zlSf' 方法2:以2008年作为后续期第一期
!/tV}.* 8+dsTX`
|S 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
aMGh$\Pg lP)n$?u 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
& wtE"w uL-kihV:- 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
rir,|y, `7y3C\zyQ 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
d}fd^x/ =liyd74%` 方法1中,实体价值
_<jU! R A^6z.MdYZ =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
-zMvpe-am& H_3WxfO 方法2中,实体价值
h lc!}{$%8 D</?|;J#/ =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
Ye4
&4t <dE~z]
P 而:
S
LeA,T \Gk}Fer 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
y7CXE6Y Qj1%'wWG 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ @HB=hN f. >[ J 推导如下:
w5s&Ws 0YL*)=pD, 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
@
N
'P?i I
urz?dt4w =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
.pe.K3G& .t>SbGC =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
F=5vAv1 "k
=100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
SeS ZMv %
q!i =100/(12%-6%)×0.8418
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|0uqW1 由此可知:
s/~pr.>-l >YXb"g@. 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
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6\j:
$? 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
|B$JX'_ +/%4E % 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
k5tyOk /8`9SS 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
K iXD1Zpz jt323hHth 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
h82y9($cZ zK
1\InP 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
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v>^ Z2 rGt]YG#C 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
imwn)]L R }3XjP55 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
rO#$SW$YW &1=,?s]& 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
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*kF/yN 税后利息率=税后利息/净负债
=? q&/
cru Vu~fF@
| 净经营资产=净负债+股东权益
+JD^5J,-NJ _f "I%QTL 净负债=金融负债-金融资产
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U:MZN[Cc[ 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
>tL"8@z9 L7(.dO0C (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
#\Q)7pgi. jamai8 (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
#&S<{75A Ssa/;O2 (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
U'5p;j)_ Sqmjf@o$> (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
+U<Ae^V o0b\
<} (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
ci(BPnQ l{ fL~O 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
ko!aX;K WYCDEoqU2 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
hdM?Uoo(4a CSm(yB{|pC 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
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< 5/m*Lc+r 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
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9`[u {Y]3t9!\ 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
#&{)`+!" 7#*O|t/' 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
'e
x/IqbK &\/}.rF (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
hE2{m{^A }zeKf/?' (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
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jrN1+9= E*9W
'e~= (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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