1.如何确定“d0”和“d1”?
(/uAn2 k?Z:=.YW 【答复】 注意:
tsAV46S JcWp14~e (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
:ZM9lBY h }3^
m>i*8 (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
:D*U4<
/u aOH|[ (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
sFc \L9 4 RNi%6A1 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
A#.
%7S &]DB-t#\ 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
{1)A"lQu =0pt-FQ 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
f`n4'dG
T&lgWOls 年 度
9B!Sv/)y!r 2006
k
ucbI_ 2007
3PE.7-HF 2008
I/`"lAFe `gX|q3K\s 实体现金流量
n9'3~qVZ 80
V`y^m@U! 90
Am<5J,<uy 100
IMkE~0x4</ (9Zvr4.f7 股权现金流量
xqt?z n 60
Y;/@[AwF 70
.xN<<+|_v' 80
zmo2uUEd d=D-s 加权资本成本
N&HI)X2& 10%
%L=e%E=m 8%
Az&>.* 12%
{ ADd[V fpR|+`k 股权资本成本
QTy=VLk43 14%
)9hqd 12%
EhxpMTS 16%
C?\(?%B 32wtN8kx cnu&!>8V 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
x3q^}sj% danPy2 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
)x6&Y M~A#_%2U 答案:(1)计算实体价值
]l,D,d81 zjmoIE 先确定各年的折现系数:
0t7N yKU ,X|Oe@/ 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
G"/;Cq=t p:~#(/GWf 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
dla_uXtM6 cfTT7O#Dc 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
D_l$"35? 2u]G]:ml =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
k8s)PN 2xNR=u` 方法1:以2009年作为后续期第一期
bJ:5pBJ3
Va?]:Q 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
.\oz zK6w0 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
I'5[8 \l!+l =1551(万元)
\'2rs152 F$UL.`X
_/ 方法2:以2008年作为后续期第一期
O ~5t[ 2hHRitt36 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
e)}E&D;${ 3eUi9_s+ 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
n/v.U,f&l@ bPTtA;u (2)计算股权价值
}1 O"?6 Q&I # 先确定各年的折现系数:
}XUL\6 U aj4ZS 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
:}N heRi .s\lfBo9 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
^li3*#eT x_3B) &9 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
6$OmOCA% uihH")Mo =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
#H6YI3
`G
]WNY"B>+ 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
_)j\
b ^x0N]/ 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
>~ *wPoW yV`Tw"p 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
@G;9eh0$ l$5nv5r 方法2:以2008年作为后续期第一期
4V9BmVS|Th :?UcD_F 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
k9eyl) ]U#of O 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
1V]ws}XW >,Y+ 1 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
8Y-*rpLy e;v"d!H/ 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
dw;<Q TFOx=_.%i 方法1中,实体价值
-~c-mt
3*Q=)} =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
m=n79]b:N ^W sgAyCB 方法2中,实体价值
Y-8BL #6a!OQj =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
I:t?# )wl Jt}`oFQ5l 而:
|*48J1:1y z4
=OR@ h 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
Y*#xo7#B 7# wB 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ +\["HS7+'0 R1SFMI
推导如下:
o6^ETQ 6&]Z'nW0k 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
oAifM1*0 ? #a&eW =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
CF3x\6.q} [*u\ S =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
dfAw\7v/ +-b'+mF =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
&KBDrJEX :YRHO| =100/(12%-6%)×0.8418
9_==C"F ,FP0n 由此可知:
T-yEn&r4) Ae=JG8Ht~
方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
9:g A0Z 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
WL(Y1>|j
u`wD6&y* 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
s#<fj#S @H$8;CRM 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
#qk=R7"Q P0; y 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
s[a\m, ]@21K O 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
LK4NNZf7 F3vywN1$, 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
J|hVD > dVhIbG 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
gFuK/]gzI =\u,4 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
L8n?F#q !YpH\wUyvP 税后利息率=税后利息/净负债
Pc&dU1 prt(xr4@ 净经营资产=净负债+股东权益
Ax\d{0/oL2 0827z 净负债=金融负债-金融资产
&HLG<ISw (Z @dz 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
F,)+9/S& LN(\B:wAY (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
} D!tB wbOYtN Y@ (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
oCE'@}s.i 4".I*ij (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
BUwL? UW} @oP$r (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
uWClT): ?7)v:$(G} (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
ud(0}[ z&n2JpLY7 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
;=IJHk1& d3\?:}o,
5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
Z'9 | \"RCJadK 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
P@G U2[1 bh5P98
s 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
j&/+/s9N (Nz`w 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
At<MY`ka :4 z\Q] 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
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?(R# (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
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k e0TxJ* (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
JW><&hY$" fnr8{sr.2Z (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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