1.如何确定“d0”和“d1”?
Bz!SZpW(M
L3pNna 【答复】 注意:
lXjhT M*<Ee]u (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
]?M3X_Mq tFn_{fCc> (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
v4OroG=^ f0S$p
R (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
wF[%+n (* lf-1;6nyk" 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
|ZC@l^a7 epXvk
& 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
:"{("!x Tmjcc
( 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
fAYp\k VN]70LFz*i 年 度
Ku$:. 2006
#\1)Tu%- 2007
yGj'0c:: 2008
POB6#x NpI "XQ 实体现金流量
'3Ro`p{ 80
pV[SY6/ 90
V96:+r 100
`8M{13fv l^!raoH]q 股权现金流量
As"%
u 60
p.)IdbC`B 70
P.#@1_:gC 80
1{15#W C@b-)In 加权资本成本
<!;NJLe` 10%
%^pm~ck! 8%
.:r
l<. 12%
zPm|$d wjy<{I 股权资本成本
b@X+vW{S 14%
\&BT#8ELG 12%
4m1@lnjp 16%
;r?s7b/> "*8>` 6 E L
NS O]\ 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
zt!)7HBo vFwhe! 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
)kIZmQ|f1 \$
+#7( K 答案:(1)计算实体价值
Fe L !%z @PzRHnT* 先确定各年的折现系数:
<P@ "VwUX o#u
hPUZ 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
{&TP&_|H &[b(Lx|i 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
xcE2hK/+ <I 0 EjV 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
fL(_V/p^ I+eKuWB =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
!,<rW<&; p54e'Zb 方法1:以2009年作为后续期第一期
VV-%AS6; \ORE;pG 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
q~. .Z Y`7 o)WzZ,\F^J 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
IE:;`e:\D c8h71Cr =1551(万元)
%6Y\4Fe ^]k=*>{
R 方法2:以2008年作为后续期第一期
]?sw<D{ tS3!cO\ 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
,5&
Rra/ v8U&{pD, 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
+
<Y1`kV) |33_=" (2)计算股权价值
K!a7Hg /lLG|aAe 先确定各年的折现系数:
6
m%/3>q }hA)p: 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
+2#pP / _Fi4wZ 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
.R^q$U~v3 U
!b~vrr^ 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
'
-td/w 8;i'dF:) =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
)1/J5DI @8 wvI}|c 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
Zt \3y 'tDVSj 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
awgS5We| H2{&da@D5 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
N)EJP~0 Ssd7]G+n: 方法2:以2008年作为后续期第一期
T5eJIc3a" o4H' 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
OzV|z/R2' GrA}T` ] 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
`svOPB4C' 0Wb3M"#9< 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
i\zN1T_ W]5
sqtF;6 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
Nazr4QU ;F:Qz^=.a 方法1中,实体价值
u>
.>hQ $aY:Z_s =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
_]M: snVeOe#'S 方法2中,实体价值
5XZ
\7Z| K7},X01^ =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
FTh
/1"
a \4|osZ0y 而:
YH3[Jvzf4 -:Jn|= 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
2 W Wr./q ^}4ysw 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ gcF V$ 2f2.;D5g_' 推导如下:
Fv3:J~Yf J';XAB } 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
M5{vYk>,1Q }-PV%MNud =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
"uU[I,h }/VSIS@Z =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
0E`6g6xMS ?j$*a7[
w =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
89fl\18% zfA"xD =100/(12%-6%)×0.8418
3&Fqd <xAlp;8m5 由此可知:
rm!.J0
X /i
IWt\J 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
QW>(LG G= 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
[KsVI.gn vW03nt86 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
i; 3qMBVY~ 8zH/a
权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
l 5z8]/ P"k,[ZQ 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
y5:al7*P (=w ff5U 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
B=hJ*
;:p eo'C)j# U 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
o88Dz}a K9Bi2/N 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
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YbE1yOJ&m 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
hionR)R4 4W+%`x_U] 税后利息率=税后利息/净负债
i
,g<y >Av%[G5=h# 净经营资产=净负债+股东权益
Lz;E/a}s Gq^#.o] 净负债=金融负债-金融资产
2O)2#N G+l9QaFv 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
<>K@#|%Y& 0%5x&vx'S (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
&Qq4xn+J Y^CbpG&-vC (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
!Mk:rO-L
V39)[FH} (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
Nx"v|" ! jb{q bq (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
pI{s
)|" s*W)BK|+? (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
g63?(+Fz 0-w^y<\ 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
^9I^A!w= kEs=N( 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
N3g?gb"Ex) .j 0]
hn] 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
2\=cv 3a#j&] 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
Y&_1U/}h hX@.k|Yd 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
A[m4do "227 U)Q 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
Gg9NG`e6I ^,KN@ (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
Ig6>+Mw 6'N!)b^- (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
Q{Lsr, $\@yH^hL (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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