1.如何确定“d0”和“d1”?
KXAh0A?&+ iEtnwSt 【答复】 注意:
[xTu29X. *gJ:irah (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
+;H-0Q5 jmDQKqEc|l (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
S:*.,zC zJ*|tw4 (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
'mH9O 4FWb5b!A= 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
^RS?y8 OF4iGFw 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
?D6?W6@ '`/Qr~] 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
(sXR@Ce$ 7V^\fh5~ 年 度
tML[~AZh 2006
J`&*r;""V 2007
rYp]RX> 2008
L=ala1{O .+;;-]}) 实体现金流量
-*Voui 80
KqM!7 90
wVSk.OOB 100
oi@/H\7j 0""t`y& 股权现金流量
LQ7.RK 60
E3):8>R;1 70
CSUXa8u7 80
(iwZs:k- 'Mfn:n+ 加权资本成本
Fp_?1y 10%
K,!"5W rX* 8%
<vMdfw"( 12%
XIg GE)n ku@sQn 股权资本成本
$50/wb6s 14%
|KV|x^fJ 12%
0gR!W3dh 16%
m0: IFE($
q;W(;B Nq$Xe~,* 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
jp~C''Sj r#%e$
要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
9^ DXw! (1t b 答案:(1)计算实体价值
lK}W%hzU d".Xp4}f 先确定各年的折现系数:
*8ZaG]L pj~Ao+ 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
R-L*N$@! XLog+F$` 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
@v#]+9F 7Fg-}lJAC 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
H pZD^h?L SuO@LroxTB =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
4RLuv?,)~ BIBBp=+ 方法1:以2009年作为后续期第一期
;tBc&LJ? (M>[D!Yt 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
0u3"$o'R 'aW}&!H M 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
4axc05 >=T\=y =1551(万元)
>~nc7j
u W)RCo}f 方法2:以2008年作为后续期第一期
lY.{v]i } zqDG#}3f^ 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
uxxS."~ Za*QX| 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
,KfBG<3 L~WC9xguDl (2)计算股权价值
m(B,a,g< aUqVcEU1 先确定各年的折现系数:
8hKyp5(%l \Y>!vh X 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
rJ@yOed["b hC nqe 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
uT#MVv~ . `egyk)"aM 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
xE[CNJ%t^, g[#4`Q<. =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
RPXkf71iM 0~)_/yx?S 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
PB
W.nm ,h#U<CnP# 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
^Hdru]A$2 $bGe1
\ 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
nB8JdM2h{ H.n
+CR 方法2:以2008年作为后续期第一期
_#kjiJj* zvDg1p 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
S7I8BS[*v ,X&(BQj h 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
3BTXX0yx "#3p=}] 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
]tu:V,q !%1=|PX_ 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
SEL7,8 Hm jRCf!RO 方法1中,实体价值
"1-|ahW 3
zF"GT =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
M_ GN
3 "F$0NYb]I 方法2中,实体价值
f`[gRcZ- #VLO6 =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
aS7%x>.A! cP]5Qz 而:
8.g(&F )=PmHUd 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
.Lvg
$d T VuDK 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ x'uxSeH$ Mzbbr57n 推导如下:
3Mw2;.rk ]Zj6W9]m 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
w<4,;FFlZ/ 7p!w(N?s =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
]xYm@%>6 \0^ZNa? =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
,o_Ur.UJ 6{qI =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
4;_<CB WN_i-A1G/h =100/(12%-6%)×0.8418
{|jrYU.k~ !R`)S7! 由此可知:
}+" N
' E2
5:eEXa 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
EE^
N01<"\ 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
DH5]Kzb/ (ohza<X;6 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
og! d hZudVBn 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
z;74(5?q =N+Ou5D 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
2u>
[[U1: "]"!"#aMv 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
N?7vcN+-t) '%D$|) 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
T9N&Nh7 3 Je5UVf3>2& 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
RgPY,\_9+ q,W6wM;,E 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
0(
s
io\ |.s#m^" 税后利息率=税后利息/净负债
@t;WdbxB% HifU65"8 净经营资产=净负债+股东权益
!JkH$~ j.5;0b_L^ 净负债=金融负债-金融资产
mJ>@Dh3>G Gm]]Z_ 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
wl*"Vagb K~?M?sa (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
2K8?S R
m{\ R (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
<Bmqox0 p
PF]&:&-b (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
6]#\|lds1 ,w+}Evp]) (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
K]b_JDEk E2PMcT{)_ (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
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:S{i 9O%4x"*PO 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
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Fy%oy {U`B| 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
7=o2$ ddR_+B*H 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
#2F 6} |?t6h 5Mt" 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
=h083|y> ,r,~1oV<" 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
BBub' ATeXOe 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
4-?'gN_ *L%i-Wg" (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
is
3nLm( Wgh4DhAW (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
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yxECK&&P0# (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
sH^?v0^a