1.如何确定“d0”和“d1”？
Wg{k$T_ > +*\X]06 【答复】 注意：
|KB0P@=a Pe C7 （1）“d0”的常见说法有：“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”；
!O\;Nua *Av"JAX （2）“d1”的常见说法有：“预计要发放的股利（如预计的本年股利）”、“第一年的股利”、“一年后的股利”；
@( P=Eh G?f\>QSZ （3）“d0”和“d1”的本质区别是，与“d0”对应的股利“已经收到”，而与“d1”对应的股利“还未收到”。
0 a]/%y3V hcV JBK 2.这个说法是否正确：计算后续期现金流量现值时，有两种不同的方法，一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期；另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同，但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
y/e 2l E_KCNn-f 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分，可以根据自己的习惯选择使用，考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明：
1qV@qz 2G$Spfe Iu 假设甲公司的有关资料预计如下： 单位：万元
7+x? " 4 6 wco&7 年 度
.B#l5pfvP 2006
Ii7QJ:^ 2007
2[0JO.K
4 2008
u%'\UmE w r kiT1YTY 实体现金流量
+T9:Udi 80
XLMb=T~S 90
*yl>T^DjTC 100
Y#!h9F _ gKe%J& 股权现金流量
XeBP`\>Ve 60
eZ"1gYqy 70
ng:Q1Q9N 80
As+t##gN JCAq8=zM 加权资本成本
;3_l@dP" 10％
2Z20E$Cb 8％
iH^z: %dP 12％
;n |^1S<[ eNiaM6(J 股权资本成本
NEa>\K<\ 14％
9&RFO$WH 12％
UT}i0I9 16％
G,;,D9jO7 v]B
L[/4 NBb6T
V}j 预计从2009年开始进入稳定状态，现金流量增长率稳定在6％，加权资本成本和权资本成本均保持不变。
zE;bBwy& ,lCgQ0}< 要求：计算企业在2005年末的实体价值和股权价值（计算结果取整数）。
t >8XTqqi = 2w4C_ 答案：（1）计算实体价值
=@F&o4) r u&wi GwF[ 先确定各年的折现系数：
64: fs?H
A. UUW 2006年的折现系数＝1/（1＋10％）＝0.9091
a<]B B$~ :!zl^J; 2007年的折现系数＝1/[（1＋10％）×（1＋8％）]＝2006年的折现系数/（1＋8％）＝0.8418
$=?@*p []
s^
2008年的折现系数＝1/[（1＋10％）×（1＋8％）×（1＋12％）]
RCRpzY+@ |lv|!]qAma ＝2007年的折现系数/（1＋12％）＝0.7516
xq"Jy=4Q* 9W5onn 方法1：以2009年作为后续期第一期
o:V|:*1Q u^029sH6j 后续期现金流量现值＝100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516＝1327.3（万元）
ePIiF_X Pz$R(T V 实体价值＝80×0.9091＋90×0.8418＋100×0.7516＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516
" vtCTl~t d\
|!Hg,
＝1551（万元）
@3kKJ 'mV9 {lj7E 方法2：以2008年作为后续期第一期
IKie1!ZU{" [ @4rjGwB 后续期现金流量现值＝100/（12％－6％）×0.8418＝103（万元）
%/updw#{B JmEj{K< 3I 实体价值＝80×0.9091＋90×0.8418＋100/（12％－6％）×0.8418＝1551（万元）
[
Bl c^C{f Rb3V^;i （2）计算股权价值
imi R /V>N ;2Q~0a| 先确定各年的折现系数：
tDAhyy73
^_lzZO hG 2006年的折现系数＝1/（1＋14％）＝0.8772
ZcYh) HD ~)( \6^&=| 2007年的折现系数＝1/[（1＋14％）×（1＋12％）]＝2006年的折现系数/（1＋12％）＝0.7832
-\#0]F:- D- N8<:cA 2008年的折现系数＝1/[（1＋14％）×（1＋12％）×（1＋16％）]
a'\o
7_ 1{P'7I Ej ＝2007年的折现系数/（1＋16％）＝0.6752
} (!EuLL $ /n Y5[ 方法1：以2009年作为后续期第一期 cpa考试
`Qeg z3uW )GQ. 后续期现金流量现值＝80×（1＋6％）/（16％－6％）×0.6752＝572.57（万元）
`O'`eY1f Ao/ jt< 股权价值＝60×0.8772＋70×0.7832＋80×0.6752＋572.57＝734（万元）
N]RZbzK_5G a N(|'uO@ 方法2：以2008年作为后续期第一期
I[n ^{8gz .H,xle 后续期现金流量现值＝80/（16％－6％）×0.7832＝626.56（万元）
N<DGw?Rl |hr]>P1 股权价值＝60×0.8772＋70×0.7832＋626.56＝734（万元）
yV^s,P1 YM
DMH"3 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
DfKr[cqLM WVLHfkN 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导：
^i:B+
rl xC tm
Xo 方法1中，实体价值
Q?X>E3=U fNrgdfo ＝2006年实体现金流量的现值＋2007年实体现金流量的现值＋2008年实体现金流量的现值＋2009年及以后实体现金流量的现值
2
=_g f Ge<nxl<Bd 方法2中，实体价值
>a
}f{\Q g(4xC7xK6 ＝2006年实体现金流量的现值＋2007年实体现金流量的现值＋2008年及以后实体现金流量的现值
KgR<E -+O
9<3ly 而：
~ }< DG1! uIZWO.OdU 2008年实体现金流量的现值＋2009年及以后实体现金流量的现值＝2008年及以后实体现金流量的现值
q /n, , ! GQ
|Mr{.; 所以，两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ "Y \_
TtY Q~T $N 推导如下：
9*a=iL*Nw i'\T R|qd 100×0.7516＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516
nR`ov1RH '} $Dgp6e ＝100×0.8418/（1＋12％）＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.8418/（1＋12％）
l<
);s ` Jdb ; ＝100/（12％－6％）×0.8418/（1＋12％）×[（12％－6％）＋（1＋6％）]
M|R b&6O |DsnNk0c ＝100/（12％－6％）×[0.8418/（1＋12％）]×（1＋12％）
:
>=\. \ db6mfx i ＝100/（12％－6％）×0.8418
@*sWu_ -Y% `]W | 8M 由此可知：
_8E/) M J_;o|gqX 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
8w.YYo8` 3. 如何理解：假设股东投资资本不变，股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
pxa( h2D >; k 【解答】参见教材537页，权益市场价值－占用权益资本＝权益增加值，由此可知：
uS^Ipxe\ zE_i*
c"` 权益市场价值＝占用权益资本＋权益增加值
Ih"XV 9 yfJVg 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”，“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”，“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说：
|vw"[7_aS
D"D<+
;S# 股价＝股东投资资本＋增加股东财富，由此可知：假设股东投资资本不变，则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大，即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
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T GP#aya 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的，学习第一章的该部分内容时，要结合第十七章的内容理解，这样很便于掌握。
[W7CXZDd GN2Sn` ; 4. “如果经营差异率为正值，借款可以增加股东收益；如果它为负值，借款会减少股东收益”如何理解？
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d%
r 【解答】（1）净经营资产利润率＝税后经营利润/净经营资产
.p(T^ m2A* 4H/fP]u 税后利息率＝税后利息/净负债
j}C}:\-fY }1upi=+ aE 净经营资产＝净负债＋股东权益
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+<I <.? jc% 净负债＝金融负债－金融资产
_D+J!f^ ;&)-;l7M 增加借款会导致金融负债增加，导致净经营资产和净负债等额增加，导致税后经营利润和税后利息增加；
qXwPDq/ bR)(H%I （2）税后经营利润－税后利息＝净利润，税后经营利润增加－税后利息增加＝净利润增加
5bg s*.s PAM}* ' （3）如果“净利润增加”大于0，会导致股东收益增加；如果“净利润增加”小于0，会导致股东收益减少；
KGFv"u{ .P"D （4）经营差异率＝净经营资产利润率－税后利息率
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rc{SB # }y2
)g （5）如果经营差异率为正值，表明净经营资产利润率大于税后利息率，由此可知：增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额，所以，“净利润增加”大于0，即会导致净利润增加，会导致股东收益增加；
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l$ _BP&n （6）如果经营差异率为负值，表明净经营资产利润率小于税后利息率，由此可知：增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额，所以，“净利润增加”小于0，即会导致净利润减少，会导致股东收益减少。
#n8IZ3+ RtM8yar+sn 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时，要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中：投资资本＝净负债＋股东权益＝净经营资产，投资资本回报率＝净经营资产利润率。
;67x0)kn H|HYo\@F# 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险，而股权现金流量包括财务风险。
73\JwOn~ [wzb<"kW 【解答】实体现金流量＝股权现金流量＋债权现金流量， 计算实体现金流量时，认为债权人也是投资者，债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言，不管筹资方式如何，由于投入的资金总量相同，因此，实体现金流量一定相同，与筹资方式无关。或者说，当债权人现金流量增加时，股权现金流量会等额减少，实体现金流量不变。所以，实体现金流量不包括财务风险，而股权现金流量包括财务风险。
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+O?KNZ 【点评】对于该问题，可以结合第十章的内容理解，股权现金流量与实体现金流量的区别，是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。（参见教材276页）
"9Q4 0w\ K 42K!8$ 6.请从理论上解释随着付息频率的加快，折价发行的债券价值逐渐降低，溢价发行的债券价值逐渐升高；平价发行的债券价值不变。
(O(}p~s cHk)i 【解答】对于分期付息的债券而言，如果“票面实际利率＝必要实际报酬率”，则债券的价值＝债券的面值；其中，票面实际利率＝（1＋票面利率/m）m－1，必要实际报酬率＝（1＋必要报酬率/m）m－1，“m”表示的是每年付息次数，即付息频率。
"[ZB+- |[0 '?p<lu^^B （1）对于平价发行的债券而言，票面利率＝必要报酬率，因此，票面实际利率＝必要实际报酬率，所以，付息频率的变化不会影响债券价值，债券价值一直等于债券面值；
*(T:,PY m3/O.DY%0 （2）对于溢价发行的债券而言，票面利率>必要报酬率，因此，票面实际利率>必要实际报酬率，票面实际利率/必要实际报酬率>1，并且，付息频率越高，“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大，所以，债券价值越来越高于债券面值，债券价值越来越高；
5l UF7:A># m0 a?LY （3）对于折价发行的债券而言，票面利率<必要报酬率，因此，票面实际利率<必要实际报酬率，票面实际利率/必要实际报酬率<1，并且，付息频率越高，“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小，所以，债券价值越来越低于债券面值，债券价值越来越低。
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