1.如何确定“d0”和“d1”?
^PDz"L<* e=$p( 【答复】 注意:
tow0/Jt Z_vIGH|1 (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
J8Bz|.@Q G3O`r8oZcJ (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
C-Y~T;53 Q?df5{6 (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
A/eZnsk ,h1
z8.wD| 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
>*/\Pg6^ ,z A
9* 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
:^~I@)"ov 1&%6sZN 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
k=D_9_ 4cC 年 度
)`;Q]?D 2006
3ZRi@=kWz 2007
j>f 2008
m$b5Vqq z8v] Kt & 实体现金流量
D; xRgHn 80
;MH((M/AN 90
epw*P
x 100
y(gL.08< YC(7k7 股权现金流量
g}(yq:D 60
N.r8dC 70
^e*Tg& 80
kpT>xS^6< D c5tRO 加权资本成本
|C;8GSw>|F 10%
Wp7lDx 8%
(I(?oCQ 12%
H?-Byi KVQ^-^ 股权资本成本
OR84/^> 14%
KtTlc#*KU 12%
5Ii`|?vg 16%
aMaICM J+hiz3N v
TE3-v[i 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
6T*MKu c3S}(8g5. 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
s2SxMFDP Ltv!;^Q5 答案:(1)计算实体价值
S5o\joc .`./MRC 先确定各年的折现系数:
S87E$k L!:8yJK 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
6-"@j@l5< 4oxAC; L 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
$7J9Yzp?L is?#wrV=K 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
dJYsn+ R-2NJ0F7 =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
B{}<DP. S F:>dneB 方法1:以2009年作为后续期第一期
+pcGxje\ ^/'zU, 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
h
J~Na\?w eyM<#3\\S 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
}%^N9AA8 YK xkO =1551(万元)
SSr#MIS? +Tf4S
J 方法2:以2008年作为后续期第一期
.wH`9aq;5@ pCacm@(hG 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
H$D),s
gv Ms4~P6;% 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
asEk3 Dx
M$4 (2)计算股权价值
HB|R1<t;HB !841/TR b 先确定各年的折现系数:
z D "n7; L0lqm0h 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
RpmOg
H18.)yHX 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
`jHbA #sO ;!~&-I0l 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
)~X.x"}8k #gq!L =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
Ji#eA[ S4ys)!V1V 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
$@Bd}35 J If>bE!_BO 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
Uf}u`"$F {s7
3(B" 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
!B*l'OJw gJ=y7yX 方法2:以2008年作为后续期第一期
^-^ii3G` @ajt
D-_2 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
mb\"qD5 ?zk#}Ex1 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
J@}PBHK+ 1m~-q4D)V 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
7g7[a/Bts 6 l,8e
v 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
z7X,5[P 7 /6Zp? 方法1中,实体价值
F
tS"vJ\ {*PbD;/f =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
#c%FpR4 \{EYkk0] 方法2中,实体价值
Q"vhl2RX |Cm6RH$( =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
cM_!_8o ^TZ`1:oL# 而:
A8X3|<n= g\2/Ia+/@ 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
J?9n4
u w/f?KN 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ wJc`^gj /lS5B6NU 推导如下:
$TX]*hNn -=WQed} 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
BUs={"Pa jwL\|B oE =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
Ul<:Yt&nI h(K}N5` =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
|)65y
hiKyU!)Hv =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
5AbY 59 r_hs_n!6 =100/(12%-6%)×0.8418
j Gp&P \0veld 由此可知:
Ya
`$.D 2,6~;R 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
U#G<cV79 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
8F
K%7\V b_ vKP 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
&+]-e;[ LzQOzl@z 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
FnPn#Cv>* w `nm}4M 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
d{Cg3v` Rd }X/>WiGh: 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
/|p\l" VkkC;/BBW 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
`t"7[Zk {.])'~[U 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
$ ~%w21?& hTQ8y10a 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
BJgHel+N Z*+y?5+L"P 税后利息率=税后利息/净负债
&`IJ55Z-)
" ?Ux\)* 净经营资产=净负债+股东权益
jcp6-XM 2f0mr?l)N 净负债=金融负债-金融资产
QM24cm
T H]}mg='kI 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
C]Q`!e -(},%!-_ (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
R"yxpw j>?`N^ (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
*P/DDRq(2 Zb7%$1)L~ (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
*nK4XgD j 8)*'T (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
=$y;0]7Lwi ^-Rqlr,F; (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
{9FL}Jrt +Ks 3 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
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( )KY4BBc 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
Mh2Zj A34O(fE 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
&]tm'N25 -,+~W#n 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
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C8M *'*,mfk[ 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
h1)ny1; CTe!jMZ= 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
V,%K"b= V|TD+7.`QB (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
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($Op*bR (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
(f2r4Io|} };R2M (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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