1.如何确定“d0”和“d1”?
Di*]ab q2e]3{l3 【答复】 注意:
W+gpr|R2 HG2GZ}~^1 (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
iJdP>x Ge~q3" (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
XOrcygb2 nr OqH
(3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
z% V* K Q|Pbt(44 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
R]u
(l+` (I4y[jnD 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
v&fGCD\R |q;Al
z{ 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
&=6%> }A|))Ao| 年 度
a3q\<"| 2006
U98_M)-%& 2007
TPHYz>D] 2008
tPA:_ +
?;j&p 实体现金流量
k6
@b| 80
Z>8eD|m%2 90
q7,^E`5EgU 100
t5paYw-b M>T[!*nTj 股权现金流量
HsnG4OE 60
OX+hZ<y 70
Gn59yG!4 80
$A`xhh[ i\Yl 加权资本成本
LM:)j:gS6 10%
'[nmFCG%m* 8%
3 > |uF 12%
I}+;ME|<2 JSgpb?( 股权资本成本
9?
2 14%
cZ|lCy^ 12%
vU!8`x
) 16%
H`-=?t e_/x&a(i8 S[mM4et| 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
&~#iIk~% .+yW%~0 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
$n-Af0tK 'T7 x@a`b) 答案:(1)计算实体价值
M)JADX P16YS8$ 先确定各年的折现系数:
RN[]Jt#6 R"+wih 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
=&Xdm( E-fr}R} 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
~*}$>@f{[X tPU-1by$ 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
T%(C-Quh :p>hW!~ =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
x=]S.XI ;W{b $k@g 方法1:以2009年作为后续期第一期
Oz{%k#X- rbyY8
bX 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
Zu21L3 dl0FQNz8@B 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
8o|P&q(v* #.ct5 =1551(万元)
Au.:OeJm VFj(M
j`}G 方法2:以2008年作为后续期第一期
uZIJoT _D,eyP9P 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
m`6VKp{YD 40#9]=;} 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
mS%4gx~~_n +Ok%e.\ZM (2)计算股权价值
oNM
?y:O %NajFjBI 先确定各年的折现系数:
/L v1$~ e1/sqXWo 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
"DQ'C%sL9 |P~;C6sf 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
dE5D3ze m"d/b~q 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
<7)Fh*W@ 3yV'XxC =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
Qi9-z' WeMAe
w/d 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
gR Nv-^ /ty?<24ko
后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
@r;wobt H&4~Uo.5 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
vl:J40Kfn WE6\dhJ< 方法2:以2008年作为后续期第一期
W5pb;74| '6-$Xq0^E 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
YF[f Z Gy"%R-j7 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
|L::bx( L}%dCe 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
$t/rO
o9cV #=
,imsW) 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
+dW|^I{H} jQh^WmN 方法1中,实体价值
'#\1uXM1U? x_MJJ(q8g =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
/ T
c= sZhM
a> 方法2中,实体价值
i
L]'y\?lv /)>S<X =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
3x@<Z68S zsXpA0~
3s 而:
T:iP="?{ p(JlvJjo 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
f{&bOF v 9X}I>
所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ jO~:<y3
= x/fX`y|(}* 推导如下:
.12aUXo( y9l
*m~ 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
qu|i;WZE
CE%_A[a =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
aelO3'UN 0CExY9@Wq =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
FMw&( 0?DC00O =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
';B#Gx }8K4-[\ =100/(12%-6%)×0.8418
ZWUP
^V 9N8I
ip]w 由此可知:
-yAQ ,e722w
z 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
GW^,g@%C 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
!CTxVLl"F ]0V}D,V($ 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
|N /G'>TS c=O,;lWFqm 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
Me5{_n 9xI GV! 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
IM@tN
L u.XQ& 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
o{:xp r=( }_'IE1bA 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
_qwQ;!9 `)iY}Iu 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
J:*-gwv9*m `fNpY#QsN 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
&[vw 0N- }yn0IWVa 税后利息率=税后利息/净负债
tRb]7 z =wWpP-J& 净经营资产=净负债+股东权益
/phX'xp 0|4%4Mt 净负债=金融负债-金融资产
uN*KHE+h d*8 $>GA 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
BaI $S>/Q <W8t|jt (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
\>. LW9 p{A}pnjf (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
/*FH:T<V 3g'S\G@ (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
B(g_Gm< yF}OfK?0f (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
?
t&kb7 Qd _6)M- (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
\W5O&G-C pIV-kI:w 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
Yf,K#' h: q%n6K 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
VZr>U*J[: Ks^6.) 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
tsOrt3 jd]s<C3o 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
Pt:e!qX) ~)LH='|h\} 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
Xaz o9J r`y ezbG 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
1d"Z>k:mn *K!|@h{60 (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
u@'0Vk0zGH K;?,FlH (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
$EZN1\ S1Z2_V (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
$E<Esf$