1.如何确定“d0”和“d1”?
)Gf"#TM[ HeV6= 【答复】 注意:
b-Q*!Ut ;VhilW
aF- (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
|m x)W} z_Em%
X (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
{+`'ZU6C !GB\-( (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
$AGW8" b.h:~ATgN 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
_Xs(3V@'
} d']CBoK 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
Y nD_:ZK 5c(mgEvq 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
IUB#Vdx ZDMv8BP7
年 度
B|\pzWD% 2006
criQa<N" 2007
W9i}w& 2008
>K|<hzZ <c`+ fPW 实体现金流量
0\qLuF[) 80
OvL@@SX | 90
S511}KPbm/ 100
Gi=s
JV S&yKi 股权现金流量
MR= dQc 60
fP+RuZ 70
bl8zcpdL 80
.<#oLM^
%pikt7,Z~ 加权资本成本
(d9G` 10%
^("2
3mhfJ 8%
ss{y=O%9" 12%
){-Tt`0(u p"%K(NL 股权资本成本
cSbyVC[r 14%
0m3:!#\
12%
wSy|h*a, 16%
l(irNKutgo ^{<!pvT }PC_qQF 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
j{8;5 ?x P\jnht 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
[h5~1
N wwvS05=[T 答案:(1)计算实体价值
Yz%A Kp /$z(BX/ 先确定各年的折现系数:
Zqo DGc5Lol~ 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
0|Rt[qwKb@ aXv
[~ 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
3^jkd)xw `, lnBP3D" 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
4Nb&(p
''Pu =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
G+_Q7-o&d6 k},@2#W] 方法1:以2009年作为后续期第一期
.eBo:4T!d `>HM<Nn-0 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
U"qR6 =c-Y > 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
ES4[@RX j7(S= =1551(万元)
a)o-6 U%:K11Kr 方法2:以2008年作为后续期第一期
S9
p*rk~ ;bYpMcH 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
:@~Nszlb No\3kRB4bi 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
T^Lg+g+I IPVD^a? (2)计算股权价值
ZwFVtR G?,b51" 先确定各年的折现系数:
cv=H6j]h| IYG,nt! 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
.or1*-B K uo TTHj7cq 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
J<9;Ix8R HV?Q{XK.b 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
VYo2m a_T3< =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
}J ^+66{ Qi;62M 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
#0*oj/ t/vw%|AS 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
7l+:gD n40&
4n 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
i-YSt5iq V[#$Sz[G 方法2:以2008年作为后续期第一期
XU*4MU^' g7l?/p[n 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
d#U~>wr )azK&f@tR| 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
lf9mdbm EyDH-}Y 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
PAy/"R9DT- />X"'G 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
,]L sX"u 4(D1/8 方法1中,实体价值
-+HD5Hc Hp(wR'(g& =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
])9|j @Rw]boC 方法2中,实体价值
n8.Tag(# =K;M\_k%y =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
qa>H@`P eia>Y$ 而:
>4G~01 9=}&evGm89 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
OnND(YiX K[^
BRn 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ ([OD
mZHv L;i(@tp|v 推导如下:
Vpe\Okt: .jv#<"DW 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
>9+h2B
~vscATQ =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
M\D25=( F T$x#> =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
:soR7oHZ 18WJ*q7: =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
O gtrp)x9 )1E#'v12" =100/(12%-6%)×0.8418
V'8Rz#Gc5 1wLEkp!~ 由此可知:
E#VF7 9L '&!:5R5 9 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
^u+#x2$Mg 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
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&3 jAxrU 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
uhvn1" $g!iy'4n* 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
/2x@Z> nC5]IYL| 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
q+U&lw|"w B'hN3. 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
1'!%$D b#W(&b^q 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
YZZog 6% =3EE-%eF! 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
P{2j31u` ,FK.8c 6g 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
EQVa8xt/C &W{<Yf9 税后利息率=税后利息/净负债
S#b)RpY ^IqD^(Kb 净经营资产=净负债+股东权益
)S^[b2P]y_ ay,"MJ2 净负债=金融负债-金融资产
9dwLkr }t0JI3 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
9R99,um$ srryVqgS (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
'3iJ q9 6T6UIq (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
w,-4A
o2x ]Q -.Y-J/O (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
hg-M>|s7 OU[ FiW-E (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
Huc|HL#C |w.h97fj (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
R,`3 SW() gTk*v0WBm 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
&*; Z(ul&9 ^+O97<#6C 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
ss4YeZa \u*[mrX_B: 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
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iOcl*$ 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
H`nd | AWDy_11Nm 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
[sl"\3) QB#_Wn 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
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nS|"" (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
+@dgHDJ $pajE^d4V (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
p7Z/%~0v: lz4M)pL^ (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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