1.如何确定“d0”和“d1”？
[q8 P~l /7Cc
#P6 【答复】 注意：
SC)g^ E# hu h6 t ! （1）“d0”的常见说法有：“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”；
,)Znb= qKr8)
}h （2）“d1”的常见说法有：“预计要发放的股利（如预计的本年股利）”、“第一年的股利”、“一年后的股利”；
d ,B:kE0Y f Sa"% 8% （3）“d0”和“d1”的本质区别是，与“d0”对应的股利“已经收到”，而与“d1”对应的股利“还未收到”。
7o# I,d~ PgF*
1 2.这个说法是否正确：计算后续期现金流量现值时，有两种不同的方法，一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期；另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同，但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
Lr~=^{ a%/9v"} 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分，可以根据自己的习惯选择使用，考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明：
_x(o*v[Pt svcK?^
HTe 假设甲公司的有关资料预计如下： 单位：万元
w"-Lc4t+ b*c*r dTx 年 度
>4TaP*_ 2006
i: Y^{\Z?V 2007
. 6+Z^,3 2008
Y)
* #)f `ZyI!" 实体现金流量
(MxQ+D\ 80
<l
x
+/o 90
R{<kW9! 100
R;uvkg[o $P/~rZ@M@ 股权现金流量
7&jTt
KLj 60
n|9-KTe7|* 70
X86O lP)eX 80
Yg%I? %)zodf 加权资本成本
`{3<{ wgw 10％
p6>Svcc 8％
`T@i. 'X 12％
[ +T.a t ls\WXCH 股权资本成本
nP$Ky1y G 14％
|"ls\ 7 12％
2_HNhW
16％
! >(7+B3E* [%y';`( x ;K:zmH 预计从2009年开始进入稳定状态，现金流量增长率稳定在6％，加权资本成本和权资本成本均保持不变。
"l3_=Gua
#rMlI3; 要求：计算企业在2005年末的实体价值和股权价值（计算结果取整数）。
+Vb.l H[av =Y{ (%sn 答案：（1）计算实体价值
[B\h$IcRv 2=,lcWr 先确定各年的折现系数：
]!?;@$wx kCWV r 2006年的折现系数＝1/（1＋10％）＝0.9091
p& y<I6a, bh,[ 3X% 2007年的折现系数＝1/[（1＋10％）×（1＋8％）]＝2006年的折现系数/（1＋8％）＝0.8418
EN<F# Y3E FH?U(- 2008年的折现系数＝1/[（1＋10％）×（1＋8％）×（1＋12％）]
q9KHmhUD +\d56j+D ＝2007年的折现系数/（1＋12％）＝0.7516
? uzRhC_)! I0D(F
i 方法1：以2009年作为后续期第一期
<'y?KiphL CGW. I$u 后续期现金流量现值＝100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516＝1327.3（万元）
'f! 8DGix Hq'`8f8N 实体价值＝80×0.9091＋90×0.8418＋100×0.7516＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516
~7*.6YnI
wN_Vfb ＝1551（万元）
(y=C_wvqZ Y2N >HK0 方法2：以2008年作为后续期第一期
_<n~ n]% >?2M
}TV3 后续期现金流量现值＝100/（12％－6％）×0.8418＝103（万元）
%KC yb
T"{>t 实体价值＝80×0.9091＋90×0.8418＋100/（12％－6％）×0.8418＝1551（万元）
q6McG H T Vz~{UHH6 （2）计算股权价值
.F9 8G/s PCHu #5j_a 先确定各年的折现系数：
l+xX/A) g1/:Q%R,
2006年的折现系数＝1/（1＋14％）＝0.8772
\tf <B\oa `x+ B+)0X 2007年的折现系数＝1/[（1＋14％）×（1＋12％）]＝2006年的折现系数/（1＋12％）＝0.7832
cM(:xv \(?rQg@
U 2008年的折现系数＝1/[（1＋14％）×（1＋12％）×（1＋16％）]
p|X"@kuseO $p1(He0 2 ＝2007年的折现系数/（1＋16％）＝0.6752
yr)G]K[/
s
JB;3"~ 方法1：以2009年作为后续期第一期 cpa考试
LM:vsG b6 c Bg 后续期现金流量现值＝80×（1＋6％）/（16％－6％）×0.6752＝572.57（万元）
yZ0-w I Jj; L3S 股权价值＝60×0.8772＋70×0.7832＋80×0.6752＋572.57＝734（万元）
hQ,ch[j' U f:` 方法2：以2008年作为后续期第一期
],@rS9K e>} s;H, 后续期现金流量现值＝80/（16％－6％）×0.7832＝626.56（万元）
fa E t6 ;5]Lf$tZ 股权价值＝60×0.8772＋70×0.7832＋626.56＝734（万元）
,`'Qi %O zJq ~!#pZ 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
wcrCEX=I>{ >6ni")Q9 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导：
5bRJS70M |XaIx#n 方法1中，实体价值
zU5v /'h>d Z)I+
@2 ＝2006年实体现金流量的现值＋2007年实体现金流量的现值＋2008年实体现金流量的现值＋2009年及以后实体现金流量的现值
H[6:_**?o MU`1LHg 方法2中，实体价值
lp.ldajN nD_ GL ＝2006年实体现金流量的现值＋2007年实体现金流量的现值＋2008年及以后实体现金流量的现值
S] }n m N H[k Ni' 而：
C8J[Up l.q&D< _ 2008年实体现金流量的现值＋2009年及以后实体现金流量的现值＝2008年及以后实体现金流量的现值
9g9HlB&Ze F~,Mw 8 所以，两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ 4`4
kfiS$ B{QBzx1L9c 推导如下：
A!od9W6 /Wi[OT14 100×0.7516＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516
E(*0jAvO[z =2`[& ＝100×0.8418/（1＋12％）＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.8418/（1＋12％）
Tr_
w]' Zd3S:),& ＝100/（12％－6％）×0.8418/（1＋12％）×[（12％－6％）＋（1＋6％）]
cVXLKO C'>|J9~Gz ＝100/（12％－6％）×[0.8418/（1＋12％）]×（1＋12％）
JB%',J xsIY7Ss U ＝100/（12％－6％）×0.8418
bg!/%[ {M dcDyK!zz" 由此可知：
|)IlMG GB23\Yv 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
${<%" hR$ 3. 如何理解：假设股东投资资本不变，股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
"Bh}}!13 !44/sr' 【解答】参见教材537页，权益市场价值－占用权益资本＝权益增加值，由此可知：
/MIe(,>Uh >BV^H.SO|1 权益市场价值＝占用权益资本＋权益增加值
$jjfC @K XV%a' 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”，“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”，“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说：
G~F b
`xKp%9 股价＝股东投资资本＋增加股东财富，由此可知：假设股东投资资本不变，则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大，即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
BOX{]EOj pd:WEI
, 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的，学习第一章的该部分内容时，要结合第十七章的内容理解，这样很便于掌握。
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xp + %41m~Wh2 4. “如果经营差异率为正值，借款可以增加股东收益；如果它为负值，借款会减少股东收益”如何理解？
zG }@0 +>8'mf 【解答】（1）净经营资产利润率＝税后经营利润/净经营资产
;0Q 4<F E~DQ-z 税后利息率＝税后利息/净负债
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ct!YOB2 a4m n*, 净经营资产＝净负债＋股东权益
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ID x .u)X3..J 净负债＝金融负债－金融资产
I&fozO
S4Pxc
]! 增加借款会导致金融负债增加，导致净经营资产和净负债等额增加，导致税后经营利润和税后利息增加；
WltQ63u 9"N~yKa`"K （2）税后经营利润－税后利息＝净利润，税后经营利润增加－税后利息增加＝净利润增加
.r|t Sfm6 q}b
dxa （3）如果“净利润增加”大于0，会导致股东收益增加；如果“净利润增加”小于0，会导致股东收益减少；
)\1@V+!E% [meO[otb （4）经营差异率＝净经营资产利润率－税后利息率
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`lv Z ]A{ d[ （5）如果经营差异率为正值，表明净经营资产利润率大于税后利息率，由此可知：增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额，所以，“净利润增加”大于0，即会导致净利润增加，会导致股东收益增加；
0%3
2=k7O[ Mc? Qx （6）如果经营差异率为负值，表明净经营资产利润率小于税后利息率，由此可知：增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额，所以，“净利润增加”小于0，即会导致净利润减少，会导致股东收益减少。
J-[,KME_^ kGH }[w 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时，要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中：投资资本＝净负债＋股东权益＝净经营资产，投资资本回报率＝净经营资产利润率。
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,Y 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险，而股权现金流量包括财务风险。
v3*_9e *1ilkmL% 【解答】实体现金流量＝股权现金流量＋债权现金流量， 计算实体现金流量时，认为债权人也是投资者，债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言，不管筹资方式如何，由于投入的资金总量相同，因此，实体现金流量一定相同，与筹资方式无关。或者说，当债权人现金流量增加时，股权现金流量会等额减少，实体现金流量不变。所以，实体现金流量不包括财务风险，而股权现金流量包括财务风险。
`vU%*g&R Y@NNrGDkT* 【点评】对于该问题，可以结合第十章的内容理解，股权现金流量与实体现金流量的区别，是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。（参见教材276页）
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=k 6.请从理论上解释随着付息频率的加快，折价发行的债券价值逐渐降低，溢价发行的债券价值逐渐升高；平价发行的债券价值不变。
;d@#XIS&-( '@a}H9> } 【解答】对于分期付息的债券而言，如果“票面实际利率＝必要实际报酬率”，则债券的价值＝债券的面值；其中，票面实际利率＝（1＋票面利率/m）m－1，必要实际报酬率＝（1＋必要报酬率/m）m－1，“m”表示的是每年付息次数，即付息频率。
4`lLf C+* d8_L （1）对于平价发行的债券而言，票面利率＝必要报酬率，因此，票面实际利率＝必要实际报酬率，所以，付息频率的变化不会影响债券价值，债券价值一直等于债券面值；
To\QjP- hnffz95 （2）对于溢价发行的债券而言，票面利率>必要报酬率，因此，票面实际利率>必要实际报酬率，票面实际利率/必要实际报酬率>1，并且，付息频率越高，“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大，所以，债券价值越来越高于债券面值，债券价值越来越高；
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Z= 1;JEc9# h （3）对于折价发行的债券而言，票面利率<必要报酬率，因此，票面实际利率<必要实际报酬率，票面实际利率/必要实际报酬率<1，并且，付息频率越高，“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小，所以，债券价值越来越低于债券面值，债券价值越来越低。
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