1.如何确定“d0”和“d1”?
_x_om#~n
bz'V50 【答复】 注意:
6
?FF!x |k3ZdM (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
:$j6 / 2>\Z ( (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
1?sR1du, 5xL%HX[S (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
p6u"$)wt (5rH72g( 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
E$] 7w4,n ,5Jq
ZD 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
`!Ei
H<H} <&E3QeK 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
DZKVZ_
q 0G?0 Bo 年 度
}6b =2Z} 2006
J
(F]?H 2007
9MA/nybI 2008
nAv
@^G2 \xJT
sdd 实体现金流量
*e{d^ 80
hGyi@0
90
OnFx8r:q@% 100
T(%U$ea-S [ah%>&u 股权现金流量
j/_@~MJBt 60
Cp(,+dD 70
GY 4?}T^s 80
T )
T0.c Es<id}` 加权资本成本
7c$;-O 10%
afOb-G$d= 8%
+ou5cQ^ 12%
9v&{;
%U l@7Xgsey 股权资本成本
8" l9W= 14%
!~PLW] Z4 12%
aGvD 16%
E&r*[;$ o!EPF-: :c%vl$ 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
l1On .s fXCx!3m 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
/~*U'.V J'B6l#N 答案:(1)计算实体价值
(wLzkV/6 (r,tU(
先确定各年的折现系数:
B]oIFLED LQ
pUyqR 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
|r_S2)zH9m Kt3/C'zu 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
so_ (:W=8G,p 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
4Sv&iQ=vh b$)b/=2 =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
?'uxYeX6 (5Q,d
[B 方法1:以2009年作为后续期第一期
qg?O+-+ )? WiO}" 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
CI$pPY<u1 OV ~|@{6T 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
xq1=O
~yz7/?A)TS =1551(万元)
Y0iL+=[k`m AA34JVm] 方法2:以2008年作为后续期第一期
Cn4o^6? " (@Q@B%!!K 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
#UGm/4C $$+6=r} 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
<*u[< vB(tpki| (2)计算股权价值
uTY5.8 +FiM?,G 先确定各年的折现系数:
ilL] pU- @A6P[r 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
* Zb-YA o =)hUr 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
)
9h5a+Z dE9xan 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
y1P KoN|K Q.:SIBP =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
hKP!;R AK%2#}k. 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
>
E;`;b qXmkeidb&W 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
Xi3:Ok6FZ zTb!$8D"g 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
gd3~R+
Kd vB >7W 方法2:以2008年作为后续期第一期
"1P8[ & %4x 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
qv|geBW ]F
kLtq 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
#xZ7% |4NH}XVYJ> 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
!IlsKMZ ~*R"WiDtI 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
0X =Yly*m@ h; 105$E1 方法1中,实体价值
HSEfpbh KO/Z|I =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
@KRr$k :X7"fX 方法2中,实体价值
N3 qtq9{ *k$&U3= =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
mEsOYIu{ Z^w11} 而:
&t1?=F,] h3y0bV[g= 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
CC,_I>t $OMTk 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ Tvf%'%h1 pj?wQ' 推导如下:
K~Lh'6 lJHV c"*/ 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
B
^>}M }& ;49k =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
YSi[s*.G 6}bUX_!&s =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
[>l2E O!#yPSq? =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
s"5f5Cn/Wh OrN>4S =100/(12%-6%)×0.8418
JD1IL` ta; CjR
I!}S 由此可知:
-7^?40A KICy!
"af 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
U_!Wg| 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
L|hsGm\ .{U@Hva_K 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
Q;
DN* S !Dq8 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
}c/p+Wo LliOhr4 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
KG:CVIW
Y Qu4Bd|`(k 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
IK~'ke VNKtJmt 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
UzZzt$Kw &~`Ay4hq 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
D|`O8o?) + ;u<tA
【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
;Y<Hi\2oy *7MTq_K(An 税后利息率=税后利息/净负债
?V6A:8t, #gjhs"$~ 净经营资产=净负债+股东权益
.Y!]{c OhUEp g[ 净负债=金融负债-金融资产
Fy(-.S1 h>>KH*dQ 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
dUAZDoLi ktQMkEj# (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
k e$g[g ?"oW1a\ (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
"[W${q+0x =2;2_u? (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
,l}mCY <Z^ P8nu (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
')!+>
b(P \KmgFyF (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
a%R'x] <_X`D4g]XO 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
3Yu1ZuIR frB~ajXK 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
cWG>w6FI g5THkxp 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
1;O%8sp& n/ ]<Bc? 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
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(^ px `o.%`' 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
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4|*t}o7 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
k[6%+ !nX}\lw (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
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(2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
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Vn:BasS% (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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