1.如何确定“d0”和“d1”?
T >-F~?7Sv `HJw wKd 【答复】 注意:
7L<oWAq EvECA,!i (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
=)I{KT:y R6:N`S]&d[ (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
H+ M~|Ju7 0?`#ko7~d (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
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qZI 1gm{.*G 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
A|a\pL` @ Tf[]vqa`G 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
}oU&J81 9a4RW}S< 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
4PF4# dl;A'/(t 年 度
rU~"A 2006
*l9Y]hinq 2007
^al
SyJ` 2008
]D]K_`!K ?41| e+p 实体现金流量
6R,;c7Izhd 80
"1nd~
BBOw 90
Wex4>J<`/ 100
x
p$0J<2 :m~lgb< 股权现金流量
D@ lJ^
+ 60
1%:A9%O)t 70
y\)w# 80
[{c8:)ar p,0 \NUC 加权资本成本
EXi+pm 10%
F3f>pK5 8%
g!QumRF 12%
i'u;"ot=
(l^lS=x 股权资本成本
d+w<y~\
q 14%
h}d7M55#| 12%
wb?hfe 16%
*w6N& ~iSW^mi NR [VGZj 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
?t"PawBWE 3_>1j 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
oe<Y,%u"6 t2gjhn^p 答案:(1)计算实体价值
u`~{:V {!S/8o"] 先确定各年的折现系数:
\X`P
W !K2[S
J 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
oF^B J8%Lm :tgTYIF 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
0T5>i 0/ O^:h _L 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
utE:HD.PN -jy"?]ve. =2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
gdT_kb5HL8 +!Ltn 方法1:以2009年作为后续期第一期
!RD,:\5V izw}25SW 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
>tzXbmFp; t<7WM'2<y 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
525 >=h Yp)U'8{h c =1551(万元)
? `KOW m0,9yY::wj 方法2:以2008年作为后续期第一期
X3nhqQTZ LA+MX0* 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
m [g}vwS F~AS(sk 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
iQF}x&a< <7^~r(DP (2)计算股权价值
\2,18E :I('xVNPz 先确定各年的折现系数:
h~@+M5r, GP$Y4*y/ 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
fz3*oJ' ^4[[+r 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
$%JyM ar|[D7Xrq\ 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
O
m hl:eF:'hm =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
Anv8)J!9u C":\L>Ax 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
3Y-v1.^j }hYE6~pr 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
f zO8by *F*X_O 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
W6T&hB Jf$wBPg 方法2:以2008年作为后续期第一期
O:)IRB3 BT3O_X`u 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
Ak Tw?v' ]Qr8 wa>Z 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
J"rwWIxO* dO,05?q| 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
c!Vc_@V, SZ{cno1` 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
?8@*q6~8 j*4S] ! 方法1中,实体价值
QtQ^"d65 x Ui!|c =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
_KVB~loT Rk%M~ D*- 方法2中,实体价值
o$VH,2 QF z|*6fFE =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
HDyZzjgG *hs<Ez.cC 而:
~4MjJKzA {K4t8T] 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
2bnIT>( \)ZX4rs{8 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ lMez!qx,= MIF[u:& 推导如下:
?]D+H%3[$i XhAcC 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
$L8s/1up w s>Iyw.u =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
[KI`e xKST-:c + =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
FR^wDm$
jnzz~: =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
w9<FX>@ C$G88hesn =100/(12%-6%)×0.8418
Y~hd<8 ~ P8 ,jA<W 由此可知:
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qb~X X1[R*a/p 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
ioa_AG6B 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
OXX(OCG> x ETVtq 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
"rDzrz rI66frbj 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
GVc[p\h( | ,l=v`/ 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
F"f}vl S%s|P=u 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
f9XO9N,hE: h9w^7MbO 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
_&Uo|T Xa%&.&V 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
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Ut!xI K[a<
【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
'`~(Fkj UH,4b`b 税后利息率=税后利息/净负债
:mV7)oWH *o\Y~U-so 净经营资产=净负债+股东权益
="w8U' y#Za|nt 净负债=金融负债-金融资产
VBsFT2XiL e9hVX[uq 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
h-+a;![ 9Glfi@. (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
ah"MzU) O{cGk:
y (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
l)rvh#D 0CVsDVA (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
A"<)(M+kG y7IbE (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
I1 R\Ts@ nK%/tdq (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
];{l$-$$ CbH T # 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
`ToRkk&&>{ ywQ!9 \ 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
Up/u|A$0V cM<hG:4%wX 【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
iI@Gyq= N7HbOLpM 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
L[D/#0qp $L&9x3+?Kg 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
fF9oYOh| J,0WQQnb 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
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F}$`6 vPl6Dasr (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
400Tw`AiJ o )nT (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
G_, t\ w{zJE]7 (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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