1.如何确定“d0”和“d1”？
7k =F6k0) ]]=fA 4( 【答复】 注意：
FaE # \Q 6QLQ1k` （1）“d0”的常见说法有：“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”；
}"?nU4q;S ~,*YmB=Z （2）“d1”的常见说法有：“预计要发放的股利（如预计的本年股利）”、“第一年的股利”、“一年后的股利”；
c|}K _~l_ +6hl@F
m( （3）“d0”和“d1”的本质区别是，与“d0”对应的股利“已经收到”，而与“d1”对应的股利“还未收到”。
\D U^idp# -9>L vLU 2.这个说法是否正确：计算后续期现金流量现值时，有两种不同的方法，一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期；另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同，但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
n5+S" @>fO;* 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分，可以根据自己的习惯选择使用，考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明：
y (nsyA /8>0; bX+ 假设甲公司的有关资料预计如下： 单位：万元
/ggkb8<3 /MqXwUbO 年 度
9#&W!f*qO| 2006
t'Eb#Nup3 2007
}\f(qw 2008
^{*f3m/ Bhu@ 2KdA 实体现金流量
xd|~+4 80
o"#TZB+k 90
UiR,^/8ED 100
[ .j]V-61 $
xA J9_2P 股权现金流量
f(6UL31 60
z^rhgs?4 70
xY2}Wr
j, 80
BjyXQ9D
$89ea*k 加权资本成本
B)r r7B 10％
p:J RQT"A 8％
qcTmsMpj 12％
*5y
W sq~+1(X 股权资本成本
#7] o6 14％
0L:V#y-* 12％
B:?#l=FL 16％
?""\
VFl 1 f
lk_s!<ni 预计从2009年开始进入稳定状态，现金流量增长率稳定在6％，加权资本成本和权资本成本均保持不变。
|^Ew< qDRNtFa 要求：计算企业在2005年末的实体价值和股权价值（计算结果取整数）。
N.0HfYf ]-um\A4f 答案：（1）计算实体价值
8
"_Bq
+urS5c*
j 先确定各年的折现系数：
3}B5hht "D S<eZ d./p6 2006年的折现系数＝1/（1＋10％）＝0.9091
N7*C
P|?E 5pRY&6So 2007年的折现系数＝1/[（1＋10％）×（1＋8％）]＝2006年的折现系数/（1＋8％）＝0.8418
[jl2\3* -BA"3 S 2008年的折现系数＝1/[（1＋10％）×（1＋8％）×（1＋12％）]
E O#gUv
G la@l< ＝2007年的折现系数/（1＋12％）＝0.7516
Z|ZBKcmg I9}+(6 方法1：以2009年作为后续期第一期
)L |tn m ~u|VgD 后续期现金流量现值＝100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516＝1327.3（万元）
(Sth:{ ; F!7f_m0= 实体价值＝80×0.9091＋90×0.8418＋100×0.7516＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516
'7 xxCj/* >`7OcjLg ＝1551（万元）
T8$%9&j!UE oGm1d{_-O 方法2：以2008年作为后续期第一期
e0f":Vct :E>&s9Yj? 后续期现金流量现值＝100/（12％－6％）×0.8418＝103（万元）
~ HK1X of8mwnZR 实体价值＝80×0.9091＋90×0.8418＋100/（12％－6％）×0.8418＝1551（万元）
I*D<J$ 9N uR#'lb`3 （2）计算股权价值
s$DGd
T) NW{y% Z 先确定各年的折现系数：
\F 3C=M@: w` L~ #yu 2006年的折现系数＝1/（1＋14％）＝0.8772
r\(v+cd GAv)QZ yV$ 2007年的折现系数＝1/[（1＋14％）×（1＋12％）]＝2006年的折现系数/（1＋12％）＝0.7832
+0]'| t F> 2m_'z 2008年的折现系数＝1/[（1＋14％）×（1＋12％）×（1＋16％）]
U;\S(s} 8rF
aW ＝2007年的折现系数/（1＋16％）＝0.6752
/61b y$E y7/PDB\he 方法1：以2009年作为后续期第一期 cpa考试
k
}D[Hp:m NEA_Plt 后续期现金流量现值＝80×（1＋6％）/（16％－6％）×0.6752＝572.57（万元）
1g1? zk8zO ~xS@]3n= 股权价值＝60×0.8772＋70×0.7832＋80×0.6752＋572.57＝734（万元）
(cvh3', &yE1U#J( 方法2：以2008年作为后续期第一期
bE?'C h !:(C"}5wM 后续期现金流量现值＝80/（16％－6％）×0.7832＝626.56（万元）
eS
l]8BX_ ?*[ \UC 股权价值＝60×0.8772＋70×0.7832＋626.56＝734（万元）
DU;[bt K>
/D0RC 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
Bc@30KiQ ^ *p=fi 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导：
SD?BM-&~ q( IZJGb 方法1中，实体价值
*B1 x`=
V1<ow' ^i ＝2006年实体现金流量的现值＋2007年实体现金流量的现值＋2008年实体现金流量的现值＋2009年及以后实体现金流量的现值
&i5:)d]L 5MxH)~VQoM 方法2中，实体价值
& g:%*>7P P/ci/y_1 ＝2006年实体现金流量的现值＋2007年实体现金流量的现值＋2008年及以后实体现金流量的现值
R'SBd}1 pp
rejUR 而：
O #Z/+\U 3:l D L2 2008年实体现金流量的现值＋2009年及以后实体现金流量的现值＝2008年及以后实体现金流量的现值
EZ<80G tQrS3Hz'nA 所以，两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.52cpa.com/ id^|\hDR \eQ la8s 推导如下：
mzGjRl=O )GVBE%!WEd 100×0.7516＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.7516
Okpwh kPL5 p%F8'2)} ＝100×0.8418/（1＋12％）＋100×（1＋6％）/（12％－6％）×0.8418/（1＋12％）
/HkFlfPd ' WQdr
( ＝100/（12％－6％）×0.8418/（1＋12％）×[（12％－6％）＋（1＋6％）]
\Pbv N
\L i^*M^P3m ＝100/（12％－6％）×[0.8418/（1＋12％）]×（1＋12％）
7:>s c]Z S ZlC4=6c ＝100/（12％－6％）×0.8418
!EOQhh daslaa_A 由此可知：
[ "a"x>X& 1"?]= j: 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
;1 |x 3. 如何理解：假设股东投资资本不变，股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
.n`( X#,*l C /G]v*MBQ 【解答】参见教材537页，权益市场价值－占用权益资本＝权益增加值，由此可知：
&~ *.CQa o'Wz*oY))\ 权益市场价值＝占用权益资本＋权益增加值
GRT] aw gWOt]D&#/ 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”，“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”，“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说：
edijfhn r?p[3JJ;mG 股价＝股东投资资本＋增加股东财富，由此可知：假设股东投资资本不变，则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大，即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
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<$YL"R ]tB@kBi " 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的，学习第一章的该部分内容时，要结合第十七章的内容理解，这样很便于掌握。
_ 5"+Dv vT c7an6fy 4. “如果经营差异率为正值，借款可以增加股东收益；如果它为负值，借款会减少股东收益”如何理解？
M+poB+K. {~N3D4n^ 【解答】（1）净经营资产利润率＝税后经营利润/净经营资产
nO{ x^b < {,? ss$L 税后利息率＝税后利息/净负债
X*F_<0RC1 Kb&V!#o) 净经营资产＝净负债＋股东权益
XA<ozq' JJ ?I>S N! 净负债＝金融负债－金融资产
+j{Y,t{4 A1),el-^5 增加借款会导致金融负债增加，导致净经营资产和净负债等额增加，导致税后经营利润和税后利息增加；
1u~ MXGF {6*#3m
Kk （2）税后经营利润－税后利息＝净利润，税后经营利润增加－税后利息增加＝净利润增加
"uKFOV?j& A&zS'toU （3）如果“净利润增加”大于0，会导致股东收益增加；如果“净利润增加”小于0，会导致股东收益减少；
I [0!S IqY ,%[4j9#!_ （4）经营差异率＝净经营资产利润率－税后利息率
gKo%(6{n~ r aE
Mm （5）如果经营差异率为正值，表明净经营资产利润率大于税后利息率，由此可知：增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额，所以，“净利润增加”大于0，即会导致净利润增加，会导致股东收益增加；
~y
/!fn v FW..mD9)} （6）如果经营差异率为负值，表明净经营资产利润率小于税后利息率，由此可知：增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额，所以，“净利润增加”小于0，即会导致净利润减少，会导致股东收益减少。
(ChD]PWQ VUtXx vH 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时，要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中：投资资本＝净负债＋股东权益＝净经营资产，投资资本回报率＝净经营资产利润率。
0[xpEiDx &|9.}Z 8U 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险，而股权现金流量包括财务风险。
#.._c?%4/ HYCuK48F[_ 【解答】实体现金流量＝股权现金流量＋债权现金流量， 计算实体现金流量时，认为债权人也是投资者，债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言，不管筹资方式如何，由于投入的资金总量相同，因此，实体现金流量一定相同，与筹资方式无关。或者说，当债权人现金流量增加时，股权现金流量会等额减少，实体现金流量不变。所以，实体现金流量不包括财务风险，而股权现金流量包括财务风险。
@gY\;[#. |3shc,7 【点评】对于该问题，可以结合第十章的内容理解，股权现金流量与实体现金流量的区别，是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。（参见教材276页）
FhkkW W L O _;Dk W 6.请从理论上解释随着付息频率的加快，折价发行的债券价值逐渐降低，溢价发行的债券价值逐渐升高；平价发行的债券价值不变。
]~0}=,H$N v.&>Ih/L 【解答】对于分期付息的债券而言，如果“票面实际利率＝必要实际报酬率”，则债券的价值＝债券的面值；其中，票面实际利率＝（1＋票面利率/m）m－1，必要实际报酬率＝（1＋必要报酬率/m）m－1，“m”表示的是每年付息次数，即付息频率。
epg#HNP7^Y $q_R?Eay （1）对于平价发行的债券而言，票面利率＝必要报酬率，因此，票面实际利率＝必要实际报酬率，所以，付息频率的变化不会影响债券价值，债券价值一直等于债券面值；
W)*p2 #l Sk}{E@ （2）对于溢价发行的债券而言，票面利率>必要报酬率，因此，票面实际利率>必要实际报酬率，票面实际利率/必要实际报酬率>1，并且，付息频率越高，“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大，所以，债券价值越来越高于债券面值，债券价值越来越高；
pOT7;-#n Lrd[O v （3）对于折价发行的债券而言，票面利率<必要报酬率，因此，票面实际利率<必要实际报酬率，票面实际利率/必要实际报酬率<1，并且，付息频率越高，“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小，所以，债券价值越来越低于债券面值，债券价值越来越低。
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