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刘浩教授-长期股权投资交易架构研究 [复制链接]

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只看楼主倒序阅读使用道具 0楼发表于: 2012-12-30

刘浩教授-长期股权投资交易架构研究

长期股权投资为什么那么重要？

一种说法是因为长期股权投资在PE、VC行业，成为主营业务会计处理的主要科目，从中隐藏着一个PE、VC公司的成长性信息的风险因素。

大多数公司不会通过单纯的买卖企业来获利，而是由以下因素作为潜在动因：

1.规避管制

例：绿城地产，特点是负债率最高的房地产企业，然而负债率这么高，还想融资，那么如果继续债务融资，权益的占比将会非常小，此时绿城就面临银监会、证监会的介入调查的风险，因此绿城首先要解决的问题就是：如何融到资，但是负债率不提高？

绿城的做法：绿城选择向平安信托借钱，但是倘若是单纯的债务协议，那么报表负债率依然会提高，没有达到预计效果。因此绿城采取了以下手段：

（绿城当年想向平安信托融资的金额为15亿元）

第一步：绿城成立了一个子公司叫做“蓝色钱江”（是一个钱塘江边的楼盘）

第二步：绿城将蓝色钱江75%的股权转让给了平安信托，作为合并对价，平安信托向绿城支付了2亿元人民币，绿城以集团内借款的形式将2亿元借给蓝色钱江

第三步：蓝色钱江向平安信托借钱，金额为13亿

至此，蓝色钱江项目开工所需的15个亿已经到位，但此时，从绿城集团的合并报表来看，这15个亿的负债并未体现（绿城仅持有蓝色钱江25%股权，属于重大影响，不纳入合并报表范围）这就是Off-Balance Sheet 的一次完美演绎。

第四步：蓝色钱江进行预售，此时可从客户收取预收账款，一次偿还向平安信托举借的13亿元借款，至此，蓝色钱江账面上已经没有负债

第五步：绿城回购平安信托持有的蓝色钱江75%股权，交易对价仍然是2亿元。相当于将通过股权交易“借”的2亿元归还。至此，集团实质上已经没有了对外负债

*综上所述，该事项应该属于以股权进行质押而进行的融资交易。

第六步：蓝色钱江正式发售。当楼盘正式发售时，依照会计准则应该确认收入，结转预售时产生的预收账款。

总结：绿城在该项交易中，将所有的负债全都仍到了表外而将所有的收入以100%纳入集团内部，该项交易如果不通过长期股权投资科目，难以达成这种目的。

2.节约税赋

资产交易重税，股权交易轻税

例：A公司想把一块土地转让给B公司，如果直接将土地卖给B公司，A公司将缴纳土地增值税，因此一般的土地交易不会采用这种方法。

交易架构如下：

第一步：A公司出土地，B公司出现金，共同成立C公司，并且A公司持有50%以上股权（为了并表，即在土地实质转让之前在合并报表上体现该土地）

第二步：A公司退股。此时，土地留在了C公司

交易剖析：第一步交易，土地在形式上并没有离开A，第二步交易，土地在形式上并没有离开C，即在两次交易中都规避了土地增值税的缴纳。

任何交易形式都在进行竞争，最终一定是更符合企业目标的交易形式最后胜出，因此有一种交易形式胜出，一定体现为创造价值。会计在一般企业仅仅是吧业务搬到了报表上，而真正创造价值的一定是对交易架构的构造。

2007年之后，中国上市公司长期股权投资一些新的思路介绍

问题1：企业溢价并购，但是希望少确认商誉，如何实现？

投资者是不喜欢商誉的，商誉goodwill相当于买东西买贵了，把这个被宰的经验记在账上，又不好意思把这个经验冲销掉。从全球的研究来说，大部分的并购都是失败的。但是失败的并购，为什么在以谨慎性为原则的会计准则上居然可以确认商誉，这是学术界非常困惑的一件事情。

溢价并购大多数情况对股东是没有好处的，但是对CEO有好处，因为他们可以通过并购的方式把利益输送给自己认识的人。因为并购的标的由CEO决定。而企业的总会计师是由财务经理请的，财务经理是CEO请的。因此CEO们普遍有这样一种趋势，即希望溢价并购的发生，但是希望少确认商誉以抬升股价，达到两全其美的效果。

例：招商银行08年收购永隆银行案例，实现了溢价并购但少确认商誉的目标

2008年招商银行的收入为553亿，净利润为209亿，净利率达到37.8%，这在银行业绝对是个天文数字。招商银行当年ROE达到26.17%。

但是倘若招商银行该项并购的交易构造不是采用目前的交易构造，那么ROE将会直接减半，在13%附近，即一半的利润会跌掉。招商银行的交易节奏如下：

当年，招商银行决定并购永隆银行：

08年5月30号，本公司与武氏家族签署总价款193.02亿收购永隆银行53.12的协议

9月30日完成了收购，10月6日向剩余股东发放综合收购文件，于次年1月15日成为全资子公司（即达到私有化）。1月16日起，永隆银行撤出在香港联交所的上市地位。

分析：

第一次收购了53.12%的股权，支付对价193亿元，标的价格没有直接说，但是可以猜出标的的价格：当年确认的商誉为101亿元，因此相减得到标的（永隆银行53.12%股权）的价格为92亿元。因此该对价的非常贵的。

（08年商誉减值计提了5.79亿，属于并购永隆银行产生的商誉减值。）

第二次收购了46.88%，这次收购属于收购少数股东权益，应按照权益性交易来完成。此时，合并报表上由收购形成的溢价冲减资本公积。（因为交易对价不公允，且交易是可控的，因此在合并报表上不得确认商誉及损益）

依据当年披露的资本公积数字，由于该事项冲减了87亿资本公积。但这仅仅是08年年报的数字，由于该并购事项是跨年完成的，因此在09年完成的事项计入下一年第一季度季报。根据相关数据发现，09年第一季度因该事项再次冲减资本公积15亿元，因此总计冲减资本公积102亿。由此我们可以得出本次完整的收购一共产生总溢价203亿元。但是报表上，商誉只出现了101亿商誉。

倘若第一次收购46%，第二次收购54%，那么应该会产生203亿商誉。

总结：

1.少确认了商誉，即使是失败的，那么商誉的减值准备会降低，那么未来的利润被商誉减值的影响金额大幅降低。

2.冲减了资本公积。对于资本市场，企业冲减资本公积绝对是利好。因为它提高了未来的利润同时降低了现在以及未来的净资产，直接导致ROE大幅上升。对估值结果产生重要利好影响。

3.因此希望少确认商誉，我们应做到以下几点来对交易做优化：

1）多次交易完成并购

2）第一次并购收购50%以上股权

3）第一次交易的溢价尽量少

4）交易宜跨期完成，把交易做实以通过审计和监管

关注package transaction。注册会计师完全有能力将在一年内完成的交易确认为单次交易。

2.企业售股，但想把利润放到第二年确认，如何实现？

A公司持有B公司100%股权，长期股权投资假设100万元

情况1：

·A售出B30%股权，售价46万

合并报表上没有体现利润：

借：银行存款 46

贷：长期股权投资 30

资本公积 16

·第二年A又售出30%股权，售价42万

合并报表上体现了利润

借：银行存款 42

资本公积 16

贷：长期股权投资 30

投资收益 28

因此出售股权控制节奏也是非常重要的

3.企业什么也不做，实现利润增加（不接受分红），如何实现？

例：假设A持有B 40%股权，价值400万，B公司净资产价值1000万

现在，C对B进行增资，但是只要非常少的股权，假设增资后B公司净资产为2000万，A对B持股比例变为30%，于是A长期股权投资的账面价值变为600万元。

根据财政部2011年的文件显示，倘若被投资公司实现增资从而使投资放长期股权投资价值增加的，增加部分应当确认为投资收益。，

因此分录如下：

借：长期股权投资 200

贷：投资收益 200

但需要注意的是，该项交易中必须出现一个特殊的“C”对B公司进行增资并且只要很少一部分股权。通常情况下，这种特殊的增资都是协议的结果，各方有利益相关关系，为了实现某种报表目的而进行的交易架构。

我们或许可用上述做法来对想上市的项目进行交易架构引导和优化。

举例：创投公司鲁信高新曾经发布公告，说因受到监管局的文件，将由于被投资公司增值导致的长期股权投资账面价值增值部分计入投资收益而非资本公积的事项，从而使得业绩扭亏为盈。发现2010年投资收益将大幅增长。在更正前，认为业绩增长为130%，但更正之后业绩增长为400%以上。

具体明细为：由于全资子公司投资的一家公司发行新股，增发新股导致的净资产增加原计入资本公积，但现在转入投资收益，一共确认投资收益2.58亿。

·如果在市盈率不变或变动很小的情况下，股价应该增长3倍，但鉴于现实情况难以实现，但是股价实现翻倍是绰绰有余的。因此，该项改革极大程度上促使了企业家进入PE、VC行业，为的就是实现利润的快速增长。

补充：博瑞传播（成都商报）拼命的做并购，但是会导致报表极为难看。

该公司当年资产总额20亿元，其中商誉竟然达到4.32亿。比例达到20%附近。

该公司曾经收购成都梦工厂，花了4.47亿，竟然产生4.15亿商誉（期初商誉1700万）。即花了4.47亿购买了3000万的企业。因此该公司的交易完全可以按照上述方法优化。可以在业务完全一致的情况下仅仅通过优化迅速提升股价。

当前公司为什么希望提升股价？

企业发展到一定程度之后，并购是一条必然要做的道路，而企业发展后期的大型并购，不可能单纯通过先进交易完成，大多数交易通过换股达成，因此股价越高，其股权价值就越大，才能有能力进行大规模、大杠杆的并购。

4.并购之后希望标的公司尽快盈利，如何实现？

通过构造交易来实现

A公司准备购买宝钢，买40%股权。假设宝钢净资产100亿，公允价值150亿

假设A公司用68亿

并购之后，会计上将要对公允价值比账面价值高的部分分摊到可辨认的资产和负债上去。

假设：固定资产升值30亿 30年摊销

无形资产升值16亿 10年摊销

存货升值4亿当年实现销售

宝钢当年实现净利润15亿，则A公司当年投资收益为：

(15-30/30-16/10-4)*40%=8.4*40%=3.36亿

假设在估值时将50亿增值全归入固定成本账面价值，A公司当年投资收益为

(15-50/30)*40%=5.33亿元

假设在估值时将50亿增值全归入存货账面价值，A公司当年投资收益为

（15-50）*40%=-14万元

由于该估计仅仅是会计估计，因此该事项是可控的，有操作空间

举例：地产公司-宜华木业（000150）

营业总收入4.93亿，营业总成本3.36亿，毛利30%左右，净利润8500万

在上一年年报中反映出了一次重大并购：

并购广东宜华房地产公司，将公允价值升值部分分摊到可辨认资产中去。公允假胡子一共高估5亿元。其中：

所有在产品楼盘：公允价值升值85万

所有产成品楼盘：公允价值升值500万

·未来将直接进成本

但是外沙商住区地块一次性增值4.84亿

·当前仍在规划中，未来会以很慢的速度进成本，从而使得收购后标的公司尽快盈利

宜华为什么要这么做？原因是他们在2005年对未来3年经营业绩作出承诺：2008年利润不得低于8000万（2008年实际利润8500万），2009年利润不得低于9000万（2009年实际利润9500万），这意味着分析师在2年前就知道2年之后该公司的确切股价，因此可以提前建仓。

*将公允价值高估的部分计入长期资产来达到使得并购公司尽快盈利