1.如何确定“d0”和“d1”?
^G(Ee+PN@ V>,=%r4f 【答复】 注意:
_ZFEo< `' +xU( {/ (1)“d0”的常见说法有:“上年的股利”、“刚刚发放的股利”、“本年发放的股利”、“当前的每股股利”;
vJ=Q{_D=\ '6WS<@%} (2)“d1”的常见说法有:“预计要发放的股利(如预计的本年股利)”、“第一年的股利”、“一年后的股利”;
"y&`,s5} FKu8R%9xn% (3)“d0”和“d1”的本质区别是,与“d0”对应的股利“已经收到”,而与“d1”对应的股利“还未收到”。
N$IA~) X(X[v] 2.这个说法是否正确:计算后续期现金流量现值时,有两种不同的方法,一种方法是以稳定状态的第一年作为后续期第一期;另一种方法是以稳定状态的前一年作为后续期第一期。虽然两种方法计算得出的后续期现金流量现值不同,但是最后计算得出的实体价值或股权价值的结果是完全一致的。
wT6zeEV~* %lWOW2~R 【解答】这个说法正确。做题时不必刻意区分,可以根据自己的习惯选择使用,考试时不会因为方法的不同而丢分。举例说明:
SY[3O
O!{YwE8x9 假设甲公司的有关资料预计如下: 单位:万元
g#^MO]pY x: _[R{B 年 度
:?BK A0E 2006
ZV+tHgzlv5 2007
3NDddrL9 2008
ujSoWs QDV+( 实体现金流量
$--+M
D29Q 80
RR
^7/- 90
*|Er;Thw 100
H~nZ=`P9& Q= fl!>P 股权现金流量
dzPewOre* 60
1ONkmVtL 70
w:QO@ 80
matna
o0f`/
6o 加权资本成本
t4G$#~ 10%
0]iaNR
% 8%
=gM@[2 12%
3oMHy5 D_0Vu/v 股权资本成本
2~?
E' 14%
SeDk/}/~e 12%
kVs YB 16%
#0[^jJ3J j;Z?q%M{6 ]lBCK 预计从2009年开始进入稳定状态,现金流量增长率稳定在6%,加权资本成本和权资本成本均保持不变。
3u$1W@T( =
a60Xv 要求:计算企业在2005年末的实体价值和股权价值(计算结果取整数)。
ektU,Oo ix4]^ 答案:(1)计算实体价值
XDPgl=~ 3cL
iZ%6^ 先确定各年的折现系数:
H4AT>}ri E KV[cq 2006年的折现系数=1/(1+10%)=0.9091
|&rCXfC I*3}erT 2007年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)]=2006年的折现系数/(1+8%)=0.8418
35e{{Gn)v p\ ;|Z+0= 2008年的折现系数=1/[(1+10%)×(1+8%)×(1+12%)]
79W^;\3 7\,9Gcv1
=2007年的折现系数/(1+12%)=0.7516
[%N?D#; >a<1J(c 方法1:以2009年作为后续期第一期
,_RNZ
sa;& #Ir?v 后续期现金流量现值=100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516=1327.3(万元)
qz>R"pj0g .Lna\Bv 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
4$pV;xV ={zTQ+7S` =1551(万元)
ji1vLu4|t
R~k`KuY@! 方法2:以2008年作为后续期第一期
</`\3t SI+Uq(k 后续期现金流量现值=100/(12%-6%)×0.8418=103(万元)
r.\L@Y< X$ZVY2 实体价值=80×0.9091+90×0.8418+100/(12%-6%)×0.8418=1551(万元)
7<]
EH:9 `z0q:ME (2)计算股权价值
?e<2'\5v 0>N6.itOz 先确定各年的折现系数:
V+O,y9 ?l^Xauk4Pj 2006年的折现系数=1/(1+14%)=0.8772
=#S.t:HQ* \xCCJWek 2007年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)]=2006年的折现系数/(1+12%)=0.7832
Z%qtAPd XAU%B-l: 2008年的折现系数=1/[(1+14%)×(1+12%)×(1+16%)]
P U/<7P* i9DD)Y< =2007年的折现系数/(1+16%)=0.6752
8'8`xu$ Zob/H+] 方法1:以2009年作为后续期第一期 cpa考试
@5S' 5)4pB Lr$Mk#'B 后续期现金流量现值=80×(1+6%)/(16%-6%)×0.6752=572.57(万元)
.PUp3X- VIP7j(#t_g 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+80×0.6752+572.57=734(万元)
:]m.&r S, vyIH<@@p7 方法2:以2008年作为后续期第一期
7PX`kI Szgo@x$^ 后续期现金流量现值=80/(16%-6%)×0.7832=626.56(万元)
F#sm^% _2 Z_\p8@3aH 股权价值=60×0.8772+70×0.7832+626.56=734(万元)
WQ.0} n}d Nhjq.& 上述计算结果表明两种方法的最后计算结果一致。
W8^m-B& ^
!&6=rb 下面以实体价值的计算为例从理论上进行推导:
GT&}Burl/n Y"GNJtsL " 方法1中,实体价值
w#|L8VAh x?+w8jSR =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值
tbd=A]B- :pqUUZ6x& 方法2中,实体价值
P9
<U+\z \xkKgI/ =2006年实体现金流量的现值+2007年实体现金流量的现值+2008年及以后实体现金流量的现值
}oRBQP^&K [8i)/5D4 而:
%M@K(Qu ##7y|Aw
K 2008年实体现金流量的现值+2009年及以后实体现金流量的现值=2008年及以后实体现金流量的现值
[X.bR$> _5jT}I<k 所以,两种方法的最后计算结果一定相同。
http://www.goldeneducation.com/ lD/9:@q\V 0Ds3
wN
z 推导如下:
) CP v3I^81 100×0.7516+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.7516
/*mF:40M; lT^su'+bk =100×0.8418/(1+12%)+100×(1+6%)/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)
R-13DVK
CJ
:V %| =100/(12%-6%)×0.8418/(1+12%)×[(12%-6%)+(1+6%)]
WEimJrAn Rm} ym9 =100/(12%-6%)×[0.8418/(1+12%)]×(1+12%)
;Y?MbD t;e&[eg =100/(12%-6%)×0.8418
t<!;shH,s mLX/xM/T?/ 由此可知:
J?QS7#!% f2i:I1 p(" 方法1的实体价值计算公式与方法2的实体价值公式实际上是一致的。股权价值的原理是一样的。
sS>b}u+v#! 3. 如何理解:假设股东投资资本不变,股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
AI-*5[w#A wGc7 【解答】参见教材537页,权益市场价值-占用权益资本=权益增加值,由此可知:
a#YK1n[! E7:xPNU 权益市场价值=占用权益资本+权益增加值
_v,0"_" FlBhCZ|^ 实际上其中的“占用权益资本”就是此处的“股东投资资本”,“权益增加值”就是此处的“增加股东财富”,“权益市场价值”就是此处的“股价”。也就是说:
o|kykxcq 6p9fq3~7Y 股价=股东投资资本+增加股东财富,由此可知:假设股东投资资本不变,则“股价越大”意味着“增加股东财富”越大,即股价最大化与增加股东财富具有同等意义。
&|/_"*uM ;)(g$r^_i 【点评】第一章新修改的“股东财富最大化”目标的相关内容是与第十七章“影响价值创造的主要因素”的有关内容相呼应的,学习第一章的该部分内容时,要结合第十七章的内容理解,这样很便于掌握。
9zu;OK% Ax;[ Em?I 4. “如果经营差异率为正值,借款可以增加股东收益;如果它为负值,借款会减少股东收益”如何理解?
ZEP?~zV\A *GT=U(d 【解答】(1)净经营资产利润率=税后经营利润/净经营资产
z0[XI 7KK b(Nv`'O 税后利息率=税后利息/净负债
e8F]m`{_" ;w7 mr1 净经营资产=净负债+股东权益
>HP
`B2Q
H R6+)&:Ab{R 净负债=金融负债-金融资产
#S}orWj
u\]EG{w( 增加借款会导致金融负债增加,导致净经营资产和净负债等额增加,导致税后经营利润和税后利息增加;
i5VZ,E^E pHV^Kv# (2)税后经营利润-税后利息=净利润,税后经营利润增加-税后利息增加=净利润增加
_%w680b' S
/hx\TzC (3)如果“净利润增加”大于0,会导致股东收益增加;如果“净利润增加”小于0,会导致股东收益减少;
{M]_]L{&7 bdg6B7%Q (4)经营差异率=净经营资产利润率-税后利息率
!+GYu;_ u_(~zs.N] (5)如果经营差异率为正值,表明净经营资产利润率大于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额大于税后利息增加额,所以,“净利润增加”大于0,即会导致净利润增加,会导致股东收益增加;
=&}@GsXdo DXs an (6)如果经营差异率为负值,表明净经营资产利润率小于税后利息率,由此可知:增加借款之后引起的经营利润增加额小于税后利息增加额,所以,“净利润增加”小于0,即会导致净利润减少,会导致股东收益减少。
$|N6I ]juPm8eF 【点评】学习第二章的改进财务报表分析体系时,要与第十章的相关内容联系起来。在第十章中:投资资本=净负债+股东权益=净经营资产,投资资本回报率=净经营资产利润率。
2c `m= //R"ZE@d\ 5.如何理解实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
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【解答】实体现金流量=股权现金流量+债权现金流量, 计算实体现金流量时,认为债权人也是投资者,债权人投入的资金与股东投入的资金没有任何差别。对于同一个项目而言,不管筹资方式如何,由于投入的资金总量相同,因此,实体现金流量一定相同,与筹资方式无关。或者说,当债权人现金流量增加时,股权现金流量会等额减少,实体现金流量不变。所以,实体现金流量不包括财务风险,而股权现金流量包括财务风险。
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qshd'?* 【点评】对于该问题,可以结合第十章的内容理解,股权现金流量与实体现金流量的区别,是它需要再扣除与债务相联系的现金流量。(参见教材276页)
aZFpt/.d AI|vL4*Xd 6.请从理论上解释随着付息频率的加快,折价发行的债券价值逐渐降低,溢价发行的债券价值逐渐升高;平价发行的债券价值不变。
Y6` xb` rq+_[! 【解答】对于分期付息的债券而言,如果“票面实际利率=必要实际报酬率”,则债券的价值=债券的面值;其中,票面实际利率=(1+票面利率/m)m-1,必要实际报酬率=(1+必要报酬率/m)m-1,“m”表示的是每年付息次数,即付息频率。
8Zr;n`~ Nu5|tf9%
A (1)对于平价发行的债券而言,票面利率=必要报酬率,因此,票面实际利率=必要实际报酬率,所以,付息频率的变化不会影响债券价值,债券价值一直等于债券面值;
OW7 E9:@H;Gc (2)对于溢价发行的债券而言,票面利率>必要报酬率,因此,票面实际利率>必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率>1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越大,所以,债券价值越来越高于债券面值,债券价值越来越高;
-$Oh.B`i ^/f~\#R (3)对于折价发行的债券而言,票面利率<必要报酬率,因此,票面实际利率<必要实际报酬率,票面实际利率/必要实际报酬率<1,并且,付息频率越高,“票面实际利率/必要实际报酬率”的数值越小,所以,债券价值越来越低于债券面值,债券价值越来越低。
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