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疯狂的泵车:三一和中联业绩疑云大揭秘 [复制链接]

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只看楼主正序阅读使用道具 0楼发表于: 2013-11-13

　　作者：张伯玲于宁吴静
　　尽管《新快报》记者陈永洲10月26日早晨出现在央视《朝闻天下》的节目中，低头承认自己在未经核实的情况下，连续发表针对中联重科（000157.SZ/01157.HK）的十多篇负面报道并收受钱财，但人们对于他在系列报道中及向证券监管部门举报的中联重科“财务造假”的疑问并未消解。
　　事实上，遭到类似质疑的不仅一个中联重科，还包括同城竞争对手三一重工（600031.SH），只不过质疑者来自《新快报》的同城媒体《时代周报》。
　　这两家中国工程机械行业领军企业有关“虚增销售额”“财务造假”的报道，对准的基本都是他们过去几年的明星产品——泵车。
　　所谓泵车，就是利用压力将混凝土沿管道连续输送的机械。泵车是工程机械中单价及毛利都很高的产品种类，而中联重科和三一重工，多年来一直垄断着中国八成左右的泵车市场，两家的竞争近乎决斗。
　　自今年6月以来，财新记者一直在调查中联重科与三一重工的销售状况。由于两家企业产品门类均非常齐全，我们的调查也主要放在泵车身上。虽然中联重科和三一重工都否认了财务造假，监管部门和会计师事务所也出具了相关调查结论和证明，但我们的采访发现，两家企业销售订单和退货订单存在或潜在或明显异常这一点无可否认。出现这些异常的原因，要回溯到三年前在“4万亿”刺激下工程机械行业展开的一轮“激进销售”运动，其产业后果直至今日仍未消解干净。
　　根据10月底公布的三季报显示，今年前三季度，中国工程机械三强三一重工、中联重科、徐工机械（000425.SZ）净利润同比下滑49.3%、45.48%和46.3%，应收账款却反向大幅激增。报告期内，三一、中联和徐工的应收账款分别为225.50亿元、256.28亿元和197.87亿元，分别较期初增长50.6%、35.59%和11.54%，截至9月底，三家巨头应收账款合计高达680.65亿元。
　　中联重科融资租赁的应收账款逾期率由去年的9.3%上升至14.6%，三季度更是进一步加大；三一重工也超过了10%。
　　昔日的明星产品混凝土泵车，更是大幅下滑。中联重科上半年销售1250台，下降64%，三一重工亦下降50%。而2012年，两家公司的泵车销量都超过3000台。
　　这是中国整个工程机械行业在2008年刺激政策下超常规发展结下的苦果。中国经济高位下行后，工程机械行业不可避免地进入艰难的调整期，行业风险已然暴露，客户逾期率上升、应收账款增加、毛利率下降、表内表外风险敞口增加??
　　如果说“陈永洲事件”对中国新闻行业是一次重击的话，中联、三一等中国工程机械行业面临的挑战毫不逊色。
　　造假质疑
　　关于中联重科造假质疑的报道开始于今年年初。1月8日，香港《明报》以“匿名信指中联重科夸大盈利”为题，率先报道在香港H股上市的中联财务造假，称中联重科被匿名举报财务造假，指其将部分未实际销出甚至是不存在的订单计入正常销售额内，以夸大利润表现。这封声称向香港证监会举报的匿名信所提供的材料显示，利用这种方式，中联重科仅华东区销售去年前三个月的销售增长就由3.8%夸大至34.8%。
　　2月4日，上海的《每日经济新闻》以“中联重科销售造假真相调查”再次报道中联华东地区销售造假，报道通过媒体记者的实地调查，质疑中联重科去年在华东地区的销售存在“设备销售未达终端、涉嫌提前销售”等问题。
　　三个月过后，署名陈永洲的《新快报》报道更为详细地质疑了中联重科的“销售造假”问题。5月27日，广东《新快报》以“年报季报连续变脸验证销售涉嫌造假”报道了中联重科华中地区销售造假。报道称，以去年8月、11月为例，中联重科在华中地区累计销售订单9.12亿元，累计退货订单5.44亿元。
　　十天过后，中联重科的竞争对手三一重工销售造假的报道也相继出来。6月6日，《时代周报》以“三一重工被指虚增销售收入4亿：辽宁等地方涉虚假销售”报道了三一重工存在疑似虚假销售现象，仅其经销商沈阳众森工程机械设备销售租赁有限公司的虚假销售额或达4.15亿元，其中车载泵产品销售虚假率达100%。
　　6月13日，《时代周报》再度报道“创立三年成三一重工‘欠款大户’，采购约2亿欠款却超4亿”一文，指三一重工不仅在全国多地存在虚增销售收入的行为，还涉嫌隐瞒信息欺骗投资者。
　　这些报道核心都指向了这些销售订单的客户是否真实存在，以及订单是否真实执行。
　　针对这些报道，中联重科和三一重工屡次发布公告予以澄清，会计师事务所也出具了无保留意见的审计报告。中联重科的澄清公告，主要指出“销售订单”与“退货订单”属营销业务系统数据，“销售收入”和“销售退回”属财务系统的会计数据，两者既相互区别，也相互联系。当营销业务系统中的“销售订单”“退货订单”满足相关会计准则中对“销售收入”和“销售退回”的确认条件时，相关信息被传递到财务系统进行会计核算。一笔销售交易在营销业务系统中可能形成多笔“销售订单”和“退货订单”，但在财务上只确认一次销售收入。
　　中联重科表示，2012年8月、11月，中联重科在华中地区累计销售订单9.08亿元，累计退货订单5.67亿元；2012年全年，中联重科在华中地区累计销售订单60.88亿元，累计退货订单13.64亿元，比率为22.4%；而财务系统的收入为52.10亿元，销售退回2.11亿元，比率为4%。
　　同时，中联重科也对报道中所出现的客户进行了介绍，认为都是有实力的客户，这些客户也确认了其与中联重科之间产品采购行为的真实性。
　　三一重工的澄清公告则针对《时代周报》报道的逐条信息进行了澄清。三一重工称，2012年公司通过沈阳众森工程机械设备租赁有限公司，实现99台泵车、14台车载泵、69台搅拌车等产品的销售，并基本按合同约定的进度结算货款。媒体报道三一重工与新疆信友机械有限公司签订的12台泵车为虚假购销合同，新疆信友总经理贾庆奎称实际销售是2台。对此，三一重工否认存在名为贾庆奎的客户，但公司曾与名为贾胜奎的客户签订了12台泵车、20台搅拌车的合同，实际交货并确认收入泵车3台、搅拌车9台。
　　媒体还报道三一重工与山西恒台建业发展有限公司的66米、72米、86米泵车等交易“完全是虚假销售”。三一重工称，2009年、2012年，公司向山西恒台及其子公司分别销售一台66米泵车、一台72米泵车，66米泵车已使用近四年，泵送方量超过22万立方米，72米泵车已使用近一年，泵送方量超过4万立方米。上述报道的86米泵车仅为意向合同，后因市场变化等未能成交，也没有确认相关收入。
　　“记者报道的失误是不了解销售收入和财务收入之间的差异，但巨额退货确实是过去几年这个行业超常规发展和激进销售潜生的巨大风险。”一位不愿透露身份的金融界人士指出，部分地区在绩效考核的刺激下还存在占坑销售问题，让当季业绩很好看，下个季度再列入退货，利用时间差调节利润。
　　他指出，这些激进销售手段，配以降低首付、免息、买十送一、以旧换新等激进销售政策，“给整个行业带来的是跨越式发展的虚假繁荣，给市场和投资者也带来了极大的误导”。
　　激进销售
　　“激进销售”是中国整个工程机械行业在2008年刺激政策下超常规发展的手段。“实际上，2011年下半年，行业就已经出现拐点了，但激进销售政策进一步刺激和透支了客户需求，迅猛增长的势头一直延续到去年中期。”财新记者采访的多位客户如此表示，“不只是激进，而是疯狂。”
　　“在很长一段时期，混凝土机械曾是工程机械行业中利润率非常高的产品，也有较大的上升发展空间。”中国工程机械行业协会副秘书长王金星分析说，一方面混凝土严禁现场搅拌的法规执行不断深入，现有市场还有很大发展空间；另一方面，基础设施建设一向是各地投资重心，水利、资源、能源等各方基础建设项目都会带动混凝土机械的需求。
　　受惠于2008年为应对全球金融危机推出的“4万亿”经济刺激计划，2009年以后，中国工程机械行业获得迅猛发展，三一重工、中联重科2010年的盈利近乎翻番。市场最好的时候，日单产泵车就有20台，满产运转，年产四五千台。由于产量过快增长，企业通过低首付乃至零首付等刺激政策来促销。
　　“以前卡特彼勒在中国做市场，首付一般要达到30%，但这一行规很快被打破。”一位多年从事融资租赁业务的人士称，工程机械设备的融资租赁大约始自2005年，从挖掘机开始。2008年北京奥运会之前开始出现15%这样的低首付，2009年-2011年是最猛的三年：一是实行15%首付+5%保证金，二是新入行的客户多，三是对老客户实行送配件、以旧换新。到了2011年春节后就全面铺开了，首付下降到5%甚至零首付，如果是银行按揭，一般要求二成首付，由经销商或企业垫付。之后市场转差，厂家已经骑虎难下，对新入行的客户也大规模采用这些促销方式，如半年免息、买十送一、送配件、以旧换新等。
　　郭玉华是北京的一家个体户，去年他买了两台三一的56米泵车。“每台合同价是505万元，实际花了420万元-430万元，送了配件，而且免息——利息是7.6%，相当于少了60万元利息。”
　　北京一家大型泵送服务公司的负责人对财新记者称：“厂家都在抢市场，对客户的审批有时也是形同虚设，虽然规定要‘家访’，但有的销售员走形式，有人3万元买个身份证，用这些身份证去购买泵车。这种做法的好处就是不怕拖车，货款能拖多久就拖多久。”在他看来，不乏这样恶意逃债的客户。
　　来自山东的董凤伟从2008年开始干工程机械，他回忆说，当时买设备，首付得60%，后来门槛越来越低。“在北京玩设备最多的就是我们山东人，有20万就来了，只要5万元就能把500万元的设备拿走，还免半年利息，甚至原来给别人开泵车的机手（司机）都当个体老板了，所以市场就做烂了。”
　　这种激进销售与销售人员的销量考核有直接关系。“销售员主要是拿提成，基本工资一两千元，中联重科的销售员卖一台设备大约提成1.5%，三一重工还要高一个点，徐工机械没这么高，徐工给经销商的返点才两个点。”徐工机械的一位经销商称，一名普通的销售人员一年卖3台泵车（一般单价400万-600万元），扣除请客户吃饭等费用也能挣十几万元，市场好的时候一年赚好几十万，这对销售员肯定有刺激作用。
　　至于是哪家工程机械企业最先开始的激进销售，谁的力度最大，每个厂家的看法都不一样。
　　三一重工一位高管对财新记者表示：“中联重科在资本市场募资200亿元，一分钱固定资产没投，负债还是50%，而我们一分钱没募集，固定资产投资100多亿元，还买了普茨迈斯特，负债率才60%多。中联的钱都投向哪里去了？市场激进的肯定不是我们三一嘛。他们起码做了200个亿的保理，把应收账款卖给银行转成了钱。”
　　2010年，中联重科A股增发和香港上市成功，先后募集55亿元人民币和150亿港元。但中联重科仅承认公司在2011年三季度才开始在销售战略上进行调整。中联一位人士称，一直以来，三一重工的销售人员近乎中联的两倍，他们的政策是高奖高罚。他反问道：“三一重工采取的是经销商代理制，销售人员竟然比采取直销的中联重科还多，你说激进销售是由谁开始的？”
　　中联重科董事长詹纯新在接受财新记者采访时说：“2008年时，我们的资产负债率超过70%，经营非常谨慎，尤其是收购了CIFA以后。到2011年，我们的负债率很低，银行对我们也很支持，从当年下半年开始，可以看到中联在经营政策是快速的，我们在销售上比别人采取更主动的战略。”
　　2011年四季度，中联重科的收入、利润首次超过三一重工，而且是大幅超越：当季中联重科的收入与利润分别是131亿元、21.8亿元，三一重工是94亿元和11.22亿元。三一和中联两家寡头垄断的混凝土机械同样如此。2011年四季度之前，三一重工的占有率一直胜过中联重科一筹。根据双方披露的数据，2001年-2007年，三一重工的混凝土机械产品国内市场占有率接近70%，居全国第一；远高于紧随其后的中联重科的25%。2008年收购CIFA之后，中联重科混凝土机械的市场占有率上升到35%左右，三一重工略有下降，仍强于中联重科。但2011年四季度，竞争格局发生改变，中联重科的混凝土机械市场占有率达到48%，而三一重工为42%。
　　凭借2010年定向增发和H股上市募集的充足资金，资产负债率回到56%的安全水平，中联重科开始在市场上激进销售，争取市场份额。
　　中联重科的股东弘毅投资一位人士，将2012年上半年中联的市场策略概括为“有钱的打没钱的”。
　　2012年，除一季度三一超过中联，此后三个季度都是中联领先。2012年二季度中联重科收入175亿元、净利高达36亿元，三一重工是收入170亿元、净利24.93亿元。三季度依然如此，中联重科的收入与净利分别是99亿元与13亿元，三一重工是89亿元与7.75亿元。
　　中联重科当时的激进措施主要是：AA级的客户就可以享受零首付、低首付；对按时还款的客户还可以贴息。中联重科一位副总裁在接受财新记者采访时透露，2011年首付比例平均约30%，2012年降低到15%左右。
　　不过，他表示低首付客户的比重并没有市场上传的那么高。“2012年冲市场的时候，实行低首付和零首付的客户最多就几十个，不会超过10%，都是资信好的老客户，还有一类是评审等级高的，比如AAA级以上。低首付是指低于平均信用政策，融资租赁的首付（含保证金）低于15%。”
　　其实不仅仅是厂家，经销商与终端客户当时也过于乐观，整个工程机械行业都陷入了激进销售的尴尬境地。
　　财新记者了解到，一个大连客户在2011年购买了五台三一泵车，其中48米泵车四台，售价360万元/台；52米泵车一台，420万元/台，设备总额为1860万元。其中首付款558万元中有550.78万元是用其在大连的房产做的冲抵。三一代理商还赠送了这家客户180万元优惠券，作为购买下一台泵车的首付款。
　　此外，三一重工也采取了零首付、零保证金、免运费和手续费以及帮助客户还贷等优惠条件销售。2011年6月，三一帮助吉林一家客户价值近1000万元的220吨全路面汽车吊还贷。
　　徐工和福田的激进销售与三一也不相上下。多位市场人士注意到，今年最激进的反而是徐工，去年徐工集团号称收入上千亿元，保持行业老大位置。年初，徐工机械的代理商领保底任务、冲刺任务，徐工要求现款（包括票据）现货，这意味着经销商要自己去融资，徐工给经销商担保。由此徐工拿到大量现款，财务表现非常好——从今年中报业绩看，137亿元的收入主要都是现金销售收入，经营现金流亦为正，且在市场低迷的情况下混凝土机械销售翻番。
　　“但压力给了经销商，经销商为了回笼资金就非常激进地销售，付款条件比三一和中联都低。”一位市场人士称。
　　逾期后果
　　激进的销售政策在市场向好的情况下，可以以低价策略快速地抢占市场份额，但一旦市场转差，则会带来逾期风险。
　　工程机械销售方式有四种：全款、按揭、融资租赁和分期付款。分期付款是公司给客户信用，公司承担风险，占用事业部资金，但是客户需要以家庭财产抵押，分期付款的时间也比较短，一般是一到两年。按揭是银行给客户贷款，厂家担保，并且违约后回购设备，但是收回时的残值和公允价值之间的差，由银行承担损失。相对而言，中联重科的融资租赁占比较高，三一的银行按揭占比较高。
　　“门槛太低，市场上设备太多，供大于求，导致价格竞争激烈。”徐工机械的客户罗云毅给财新记者细细算账：“2011年下半年以来市场就不好了，以前每个月泵送四五千方混凝土，现在也就2000方。按照每月3000方计算是7.5万元收入，油钱1.5万元，两个工人工资1万，保养1万，就是每月挣4万，一年干八个月是32万，设备是338万元，得十年才能回本。”
　　董凤伟日子更难过。他有三台徐工泵车，2012年开始赔钱，三台赔了50多万。“一是工人工资涨了快1倍，油价也上涨，活儿却少到每个月3000方，价格降低到20元/立方米。我还得续月供，现在没还清的还有300万元，我已经赔进去三四百万元了。”
　　北京冀东泵普建筑机械施工公司总经理陈淑梅也给财新记者算了一笔账：以一台62米泵车为例，价格在800万元左右。按照泵车每个月泵送5000立方米混凝土，那么每立方米的折旧费用在五六元，油耗是0.8升，维修保养是3元；一辆泵车三个操作手，每人工资6000元，折合每立方米成本三四块钱。这些成本加总起来就有18-20元。再加上财务成本，每立方米的成本在25元左右。“市场上报价低于25元，对于一个正规的企业是无法挣钱的。”陈淑梅总结说。
　　郭玉华手中的几台中联设备，2008年以来总共欠了600多万元。“我承诺年底付齐，不行就再谈。因为我还在干活，还有收入，我们这些融资租赁的客户，能交30%-40%就不错了。”在他看来，周边的个体户逾期很普遍。
　　“在北京市场，70%都是个体，逾期普遍存在，我不仅要卖设备，还得帮他们找活儿干。”徐工机械的一位经销商称自己干得很辛苦，在他看来，国企也不是没有逾期，他的院子里就放着一台中铁某局的闲置设备。就连北京泵普这样北京泵送租赁领域的老大也表示曾出现阶段性逾期。
　　中联重科的一位副总裁谈到泵车的风险时称，泵车市场拥有量加大，但总需求没有同比增加，出现产能过剩，一些混凝土机械的租赁类客户确实出现了风险，他们的盈利能力、抗风险能力没有央企大客户、商混客户（即成套投资搅拌站，购买泵车、搅拌车等）强，他们主要靠出租设备、提供专门的泵送业务为主，要不断地找活儿干，流动性更大，属于中联重点监控的客户。
　　但他认为，泵车做融资租赁的占比不到20%，近乎一半的混凝土机械客户都是按揭，所以不是融资租赁中风险最大的。从行业角度来看，挖掘机是风险最大的，但中联在严格控制规模。目前，融资租赁业务出问题比较大的是起重机，收入占比高且行业下滑较大。
　　逾期率这一关键数据，在三一重工与中联重科财报中都未披露，而且统计的口径也可能不一致。根据中联重科分析师会议记录，今年上半年，中联重科融资租赁的逾期率由去年的9.3%升至14.6%。三季度融资租赁逾期率仍在上升，分期付款逾期率同比下降，银行按揭逾期率同比也略有下降，应收款项的上升主要是融资租赁应收款。
　　中联重科的上述副总表示，融资租赁逾期率提高，并不代表风险增加。因为今年总体销售规模下降，融资租赁的占比更是下降了10个百分点至21%，今年新发生的融资租赁规模只有60亿元左右（今年中报的累计余额为189亿元），“分母下降，所以逾期率提升”。
　　三一重工上半年的中报披露，负有回购担保义务的客户按揭贷款余额为236.79亿元、融资租赁相关余额为113.08亿元，代客户垫付逾期按揭款、逾期融资租赁款及回购款余额合计为35.28亿元。按照这一口径计算的垫付及回购比例超过10%，而真正的逾期率比已经发生垫付的还应该更高。
　　一位多年从事融资租赁的人士告诉财新记者，去年上半年市场还不是那么差的时候，他走访过60个客户，逾期已经不低，下半年就惨不忍睹。“客户是按月还款，到期不能还款的严格来说都属于逾期，但又可分为几类：一是阶段性逾期但不跨月，大概占三四成，有时能到四五成。二是三个月内能还款的，即逾期一至二期的。三是连续逾期三个月以上的，这部分恐怕有20%以上。对这类客户要进行锁机，即让客户停止工作，但一般也不会拖走，还上几万块钱再开机，还不上就再锁机。”
　　比锁机更严重的是，逾期半年后无力还款的要将设备拖走，去年底以来，中联、三一都拖回了一些设备，但这是他们不愿看到的。
　　“一旦以银行按揭、融资租赁方式购买设备的客户出现逾期，意味着经销商需要替企业垫付，而主机制造厂家则承担最终的垫付、回购责任，这就会影响企业的现金流，甚至吞噬掉以前的利润。”一家第三方融资租赁公司的人士称，“逾期严重的要将设备拖走处置，二手设备出售也会打折，而且现在二手设备也不好卖。”
　　据悉，今年上半年中联重科融资租赁客户中被拖走的设备近200台，三一也不在少数。
　　不过，三一重工和中联重科似乎都不承认自己面临逾期风险。中联的上述副总裁称，截至今年上半年，中联重科的逾期是在增加，但2012年报中提到的“由于客户违约造成的担保赔款2.87亿”，并不是公司的实际损失，公司的损失要看所处置二手设备的价值，“我们通过处置而止损了，违约率按照逾期金额计算只有0.88%”。
　　三一重工总裁向文波则对财新记者称，三一的逾期率只有2%。“我们普遍采用‘两成（按揭）三年’，如果客户三年能收回投资，这样的回报率是很高的，这在经济形势好的时候没问题；经济不好的时候，客户盈利能力弱化，回款有些困难，表面上形成逾期滞纳，但不一定有坏账损失，改成五年就没逾期了。”他解释说，国外的分期付款一般都比较长，国内很短，是因为过去盈利太快。
　　“而且客户的资质不同，逾期的风险自然也不同。”向文波说，三一是工程机械的第一品牌，客户有实力，“第二三品牌的风险比第一品牌大得多”。
　　中联与三一一般是逾期3-6个月就拖机，视不同产品有差异，拖回后尽快处置二手设备。比如一台设备50万元，二手的市场评估40万元，由于之前已经交了首付，那么再卖就不亏，二手设备的残值一年能回收80%，关键是看残值能否抵上应收账款的余额。不过，财新记者从二手设备销售商处了解到，市场也不景气，积压不少。
　　风险敞口
　　从财报来看，中联重科、三一重工、徐工机械对应收账款都加大了控制，但风险的评估不能仅看表内，而要关注整个的风险敞口，包括应收账款的保理、按揭与融资租赁的回购责任，尤其是融资租赁，在过去几年已经成为企业盘活资金、促进销售和融资的利器。
　　风险敞口来自几个方面。一是渠道存货，厂家是否把库存转移到销售渠道，甚至自己的融资租赁公司。
　　中联重科以直销为主，只有汽车吊和挖掘机是代销，去年代销占收入比不到15%。也就是说，是否收到钱，从财务上就是应收款与销售的增长关系。
　　三一重工和徐工机械则以经销商为主。2012年三一重工对15家经销商改制，原来是集团持股，后变成股份公司，有经销商的高管参股，三一入股9%-19%不等。但改制后不合并到三一上市公司的报表，三一与经销商的关系让人看不清销售的真实状况，欠款多少。
　　对于经销商改制的原因，向文波解释称：“第一，国际普遍实行代理制，直销是很少的，直销是不得已的选择，因为中国没有成熟的代理商。第二，三一的代理商现在很多是我这个年龄了，作为长期合作伙伴，你要考虑未来的发展，把他们变成有产阶级。第三，改制也是为了提高市场反应速度，我们现在的销售队伍上万人，不能像过去那样管理直销体系，目前保持19%的股份，是要有知情权，对经营状况进行监控。”
　　在各家银行推出全程通、保兑仓等供应链管理的金融产品之后，经销商只需向银行交设备全款的10%-20%，就能开出承兑汇票给厂家，敞口部分由未来几个月的销售回款再付，这部分对于厂家来讲不计入应收账款。而且厂家往往采取阶梯销售的刺激政策，多拿货、多销售、多提成，所以经销商的存货量并不低。2012年，三一重工在江苏的经销商江苏三一工程设备有限公司的应收账款达到7.65亿元；山西经销商山西三一晋湘工程机械有限公司应收账款达到4.21亿元。
　　风险敞口的第二个来源是银行保理。厂家将应收账款卖给银行，获取现金，称为保理，保理的利率甚至超过贷款利率。有追索的保理是银行可以再向企业追应收款，无追索的保理类似按揭，厂家担保，客户违约后要处置设备。截至上半年，中联重科的保理89亿元，信息披露显示今年没有发生垫付。
　　三一重工的一位人士私下透露：“三一现在的保理业务做得不大，不超过50亿元，其实保理业务并不是真的没有风险，因为中国没有真正意义上的保理，虽然卖给银行了，但若收不回来，企业最后还是要承担的。如果能都卖，那我们都会这么做的，就不用贷款了。即使真卖，也要打很大的折扣。其实企业做保理业务就是业绩的一种粉饰，好让大家在财务报表上看到现金流。”三一更喜欢用银行按揭的方式销售，因为按揭交给银行来做，必须符合银行规定，能保证客户质量相对较高。
　　第三个风险源头就是融资租赁。厂家把设备卖给旗下的租赁公司，租赁公司与客户签订融资租赁合同，收取租金。但实际操作有多种方式：
　　一是融资租赁公司用自己的资金去买货，相当于经销商。
　　二是售后回租，厂家仍承担回购责任。但是去年12月1日实行“营改增”后，售后回租逐渐减少。
　　三是第三方租赁公司直租，直接面对客户并承担风险。现在做工程机械租赁的主要是银行系租赁公司，如光大、民生、国银租赁、交银租赁等。一位银行系租赁公司人士称：“由第三方租赁公司做才能出表，三一在推第三方租赁，现在中联也在转。一是签署买卖合同，我们买设备；二是与他们的租赁公司签署委托管理协议，由他们管理客户，如果逾期按照市场价处置，把钱还我们，这样就可以真正出表。”
　　四是联租，企业的租赁公司和第三方租赁公司一起租赁，企业一般占10%，主要是第三方出资。具体是厂家自己做融资租赁还是让第三方做，完全取决于厂家，而不是客户，厂家根据自己的资产、资金状况来定。
　　按照中联重科中报的披露，对联租、第三方租赁都有担保义务，最大敞口分别为5.4亿和10.6亿元。其中，中联重科在联租和第三方租赁上，目前未发生客户违约而需要支付担保款。按揭方面，中联重科支付由于客户违约所造成的担保赔款人民币1.23亿元。
　　三一重工披露，截至上半年，三一重工代客户垫付逾期按揭款、逾期融资租赁款及回购款余额合计为35.28亿元。
　　中金公司分析师吴慧敏认为，即使加大了回款力度，三一重工的信用风险仍然很高。截至上半年末，包含应收款项（表内）、银行按揭和融资租赁（表外）的风险敞口合计605.5亿元，相比年初增加58.1亿元，占当期收入26.3%，占总资产余额的86.1%。不过，今年三季度，三一重工的经营净现金流已经转为正数。
　　中联重科的风险敞口也不低，余额累计584亿元，相比年初增加37亿元，也占到当期收入的18.4%，占资产余额的65.69%。
　　迟来的调整
　　中联之所以在2012年上半年过于乐观，是期盼“十八大”对经济会有一个好的促进，咬紧牙关冲到“十八大”，三四季度能接上这个宏观经济的回升，在市场占有率上有个显著提升。当时，确实很多人都持这种判断，连他们的客户也过度采购，以迎接市场的增长。
　　但是，到了2012年7月，“十八大”就要开了，宏观经济的回升还没有任何迹象——大家以为经济走势是个U字型，实际却是个L型的。
　　詹纯新在6月18日召开的中联重科股东大会上比喻：“就像跑长跑一样，跑着跑着，我想应该快到终点了，应该加速了。结果发现终点不在那儿，目标还远着呢。”
　　中国经济高位下行，工程机械行业不可避免地进入艰难的调整期，行业风险已然暴露，收欠款、去库存、降成本，成为去年下半年以来整个行业的主题。
　　去年10月中联重科下达了一份收款的激励方案，“要像挤牙膏一样在收款”。中联重科的应收账款和收入之比，今年一季度是历年来最高的，接近1：1。但今年前三季度，中联重科的应收账款还是增加了67亿元。
　　三一今年一季度因年初向渠道铺货，应收款增加了75亿元，二三季度则加大收款力度，二季度应收账款仅增加7亿元，三季度更是下降了7亿元，合计前三季度应收账款共增加了75亿元。
　　今年中联重科调整的另一措施是提全款、稳按揭、降分期、调融资租赁。从一季度看，全款确有所增加，全年目标是占比达到25%；减少融资租赁比重的目标是最高不能超过28%，2010年、2011年融资租赁的比重是30%-40%。根据三季度财报，截至9月末，中联重科的全款购机比重升至30%，银行按揭同比大幅提高至26%，分期付款占比下降为20%左右，融资租赁占比同比下降10个百分点至21%左右。应该说已经达到了预期的调整目标。
　　“销售方式的结构调整、首付比例、期限都达到了年初的预定目标。”中联的上述副总称，“原来大多精力放在市场开拓，现在是风险控制。比如降低存货，每个事业部每个月都有硬指标。”
　　除了在销售策略的调整，在公司运营上，中联重科也在各事业部推行“模拟股份制”。詹纯新称，“模拟股份制”是以利润为主导，应收账款、逾期等都作为资金、资产的占用从利润中扣除，以改变过去追求收入规模的做法。
　　模拟股份制推出之后，各事业部压力很大：第一要严控风险，出现逾期就得提坏账，销售多了未必有效益；二是必须按照各类销售方式的政策比例执行，比如全款的销售比例达不到也不行，现在要求每个月的加权平均期限、首付都得达到指标才行；三是保险抵押不到位，恶意客户转移或转卖了，员工就得承担损失。
　　一位中联干部说：“现在是每三天呼叫一次客户，电话跟踪，提供服务，了解客户的风险状况。”
　　收缩之下，去年四季度中联重科利润仅为3.7亿元，今年一季度净利也只有5.92亿元，二季度增至23.1亿元，三季度净利8.89亿元。截至三季度末，中联存货余额110亿元，较年初减少7亿元。
　　三一重工也在加大回款，低价清理库存，与中联的成果相似。截至9月末，应收账款225.49亿元，较年初增加75亿元，较6月末减少7亿元；存货为98.99亿元，较年初减少了6.11亿元。
　　由于应收账款和存货下降，三一重工经营活动现金流呈逐季改善趋势。一季度的经营现金流为负33.94亿元，二季度已经实现现金流净流入19.97亿元，第三季度净流入16.94亿元，前三季度累计经营活动现金流为净流入2.97亿元。
　　三一重工也对应收款项坏账准备计提大幅增加，资产减值准备2.26亿元。不过，调整之下，三一重工的净利润在今年一直呈下降趋势。一季度、二季度和三季度分别实现净利润为16.8亿、11.6亿、3.2亿元，同比分别下降42.7%、53.4%、54.8%。
　　未来挑战
　　尽管去年四季度三一重工曾出现了亏损，不过向文波并不太担心：“过去几年，刺激计划造成了超高速发展，代价不小。但这个行业没有替代性危险。”
　　他和詹纯新同样认为，实际GDP达不到两位数，行业的产能过剩问题就会显现出来。今年前三季度中国固定资产投资增速为20%，虽然二季度显示出缓慢复苏迹象，但8月以来下游情况未见显著改善。由于天气及季节性因素，汽车起重机、挖掘机及混凝土机械工作小时数环比下降，复苏力度仍然较弱。市场普遍预期两家公司达到今年的销售目标有很大压力——中联重科的全年目标是营收550亿元、三一重工则是净利增长10%。同时基于对宏观经济复苏的谨慎预期，目前，中联重科A股对应2013年市盈率为7.5倍，只略高于5.5元的每股净资产；三一重工为10.9倍。
　　面对饱和的市场，向文波给出的答案是国际化。今年上半年三一重工的海外销售占比近25%，不过其中一半来自收购德国普茨迈斯特公司后的并表。同时，三一重工集团董事长梁稳根在5月提出复盘策略，制定各项费用的管控标准，财报显示三项费用确实下降明显。
　　詹纯新给出的答案是多元化，他在6月18日的股东大会上称，中联将向重卡、农用机械、环卫设备、金融服务扩展，未来工程机械只是其中一个板块。
　　中联上述高管认为，如果行业2014年能走出谷底，消化风险不成问题，但如果明年仍处于谷底甚至进一步下行，风险还需要严加控制，所以现在提出的是“严控风险没有时间点”。
　　无论是战略转型，还是消化已然出现的市场风险，或许都还需要两三年的时间。而从对政策利好的依赖转向对市场真实需求的理性判断，则需要对这个与基础设施建设投资息息相关的“政策市”有清晰的认识。
　　显然，经历了超常规发展之后，三一重工与中联重科需要消化已然存在的客户逾期风险，同时还要维持发展，并渐进转型，加大国际化与多元化，可谓三重挑战。