例题3：E公司的2001年度财务报表主要数据如下（单位：万元）： U#-89 . x
收入 1000 rtC.!].;%
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税后利润 100 GXf"a3
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股利 40 Bh<)e5lP:
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留存收益 60 .t$~>e
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负债 1000 6 6!cfpM
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股东权益（200万股，每股面值1元） 1000 {
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负债及所有者权益总计 2000 94\k++kc
qE!.C}L +
要求：请分别回答下列互不相关的问题： HvLvSy1U
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（1）计算该公司的可持续增长率。 CB:G4VqOT
p78X,44xg
（2）假设该公司2002年度计划销售增长率是10％。公司拟通过提高销售净利率或提高资产负债率来解决资金不足问题。请分别计算销售净利率、资产负债率达到多少时可以满足销售增长所需资金。计算分析时假设除正在考察的财务比率之外其他财务比率不变，销售不受市场限制，销售净利率涵盖了负债的利息，并且公司不打算发行新的股份。 ZxLgV$U
(w `9*1NO
（3）如果公司计划2002年销售增长率为15％，它应当筹集多少股权资本？计算时假设不变的销售净利率可以涵盖负债的利息，销售不受市场限制，并且不打算改变当前的资本结构、收益留存率和经营效率。 C,HKao\
Dz3=ksXZ
（4）假设公司为了扩大业务，需要增加资金200万元。这些资金有两种筹集方式：全部通过增加借款取得，或者全部通过增发股份取得。如果通过借款补充资金，由于资产负债率提高，新增借款的利息率为6.5％，而2001年负债的平均利息率是5％；如果通过增发股份补充资金，预计发行价格为10元/股。假设公司的所得税率为20％，固定的成本和费用（包括管理费用和营业费用）可以维持在2001年125万元/年的水平，变动成本率也可以维持2001年的水平，请计算两种筹资方式的每股收益无差别点（销售额）。 % 9C_p]P*
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【答案】 ET.c8K1f
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（1）可持续增长率＝0.6×10％×2×0.5/（1－0.6×10％×2×0.5）＝0.06/0.94＝6.38％或者： ]Vuq)#
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可持续增长率＝权益净利率×收益留存率/（1-权益净利率×收益留存率）＝（100/1000）×（60/100）/[1-（100/1000）×（60/100）]＝0.1×0.6/（1-0.1×0.6）＝6.38％ EA) K"C
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（2） My vp PW
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①提高销售净利率： \("|X>00
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需要总资产＝销售收入/资产周转率＝1100/0.5＝2200（万元） lpi^<LQ@l
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需要权益资金＝总资产/权益乘数＝2200/2＝1100（万元） )! +~q!A
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需要留存收益＝期末权益-期初权益＝1100-1000＝100（万元） _[SW8 9zk
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需要净利润＝留存收益/留存率＝100/0.6＝166.67（万元） gE;r
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销售净利率＝净利/销售额＝166.67/1100＝15.15％ VB=$D|Ll
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②提高资产负债率： =Kqb
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净利润＝销售额×销售净利率＝1100×10％＝110（万元） 2<q.LQ}<
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收益留存＝净利润×留存率＝110×0.6＝66（万元） mqUn3F3
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所有者权益＝1000＋66＝1066（万元） h0ml#A
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总资产需要＝2000×（1＋10％）＝2200（万元） a/p}
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负债＝总资产-所有者权益＝2200-1066＝1134（万元） $S Kax#[
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资产负债率＝负债/总资产＝1134/2200＝51.55％ W w\M3Q`
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（3）销售增加15％，保持目前经营效率和财务政策，需要筹集股权资本： u2\ QhP 9
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需要增加的资金数额＝销售增加÷资产周转率＝1000×15％÷0.5＝300（万元） GP<PU
Q &~|P}
需要权益资金＝资金需要/权益乘数＝300/2＝150（万元） d%?$UnQ
A~0eJaq+
留存收益提供权益资金＝净利润×留存率＝1150×10％×0.6＝69（万元） X3mHg5zt
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外部筹集权益资金＝150-69＝81（万元） CmP_9M?ce
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（4）每股盈余无差别点 -?%81 z.Qq
1xBgb/+
当前的税前利润＝净利润/（1-所得税率）＝100/（1-20％）＝125（万元） /hF@Xh%hY
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当前利息＝负债×利率＝1000×5％＝50（万元） 2;2FyKF (
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息税前利润＝税前利润＋利息＝125＋50＝175（万元） Um Ec")
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固定成本＝125（万元） q# C;iK4
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变动成本率＝（销售额-固定的成本和费用-息税前利润）/销售额 ~$PY
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＝（1000-125-175）/1000＝70％ l
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需要增加的资金数额＝200（万元） H;w8[ImK
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增发股份＝需要增加资金/股价＝200/10＝20（万股） Mj!g1Q
2-$O$&s.
设每股盈余无差别点为S：根据计算公式可以得出S＝1060（万元） *TyLB&<t
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【点评】本题第（2）问中，计算销售净利率时，可以直接代入可持续增长率公式推算，结果是一样的。 xwSi.~ .
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即根据计算公式解得：销售净利率＝15.15％。但是，计算资产负债率时，不能直接代入这个公式计算。对于这个问题解释说明如下： &)
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如果同时满足可持续增长假设条件中的第1、3、5条，即“资本结构不变、不发售新股、资产周转率不变”，则就可以按照可持续增长模型计算，原因是： ,azBk`$iQr
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（1）根据“资本结构不变”可知计划年度的“资产负债率”不变， pE4yx5r5
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即计划年度的“总资产增长率＝股东权益增长率”；
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（2）根据“资产周转率不变”可知计划年度的“销售增长率＝总资产增长率” pOq9J7BS
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同时具备上述两个条件时，计划年度的“销售增长率＝股东权益增长率”； _ ci8!PP
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又因为，计划年度的“可持续增长率”＝计划年度的“股东权益增长率”
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所以，计划年度的“可持续增长率”＝计划年度的“销售增长率”。 }Gf9.ACQ
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在该题中，提高资产负债率时，显然不符合第1条假设，所以，不能按照可持续增长模型计算。
