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陈 彬 刘会军 kY]^~|i6
(深圳证券交易所,广东 深圳 518028) a29rD$
2011年,中国概念股因财务造假问题遭遇做空潮,引发广泛关注。香橼公司(Citron)和浑水公司(Muddy Waters)作为做空中国概念股的主要机构,在揭露中国概念股财务造假方面十分精准。笔者分析了香橼和浑水做空研究报告后发现,中国概念股所表现出的一些特征与财务造假有极强的正向相关性。 &l2C-(
这些特征包括:远高于同行业的毛利率;报给工商和税务部门的文件与报给SEC的不一致;有隐瞒关联交易的情形或收入严重依赖关联交易;可疑的主要股东和管理层股票交易;审计机构名不见经传且信誉不佳;管理层的诚信值得怀疑;更换过会计师事务所或CFO;过度外包、销售依赖代理或收入通过中间商;复杂难懂的超过商业实际需要的公司结构;超低价发行股票。 !;COFR
香橼与浑水闻到“腥味”的突破口 Yb Dz{m
自诞生以来,香橼和浑水共做空了23家中国概念股。 ew\ZF qA;
针对这23家公司,香橼公司和浑水公司一共发表了39份研究报告,通过对这些研究报告的分析,我们大致可以发现上市公司身上的何种“腥味”吸引了做空者的到来。 ~6O<5@k
香橼公司和浑水做空中国概念股的理由大致可以分为两类,一类是基于市场理由的做空,另一类则是基于违规理由的做空。 f)%8*B
基于市场理由而针对中国概念股发起的做空比较少见,仅有4家公司,而以此为由做空中国概念股的香橼在这方面并不成功。而香橼的创始人莱福特也承认在预测公司的市场前景方面失手颇多,但令其自豪的是,在揭露公司的财务造假方面从未失手。 pTIE.:g(
除了4家公司外的中国概念股都是被香橼和浑水基于违规理由做空的,而这些违规指控都可归结为“财务造假”。 +N>&b%
香橼和浑水公司尽管在具体的调查手段上有所不同,比如,香橼公司更加依赖对上市公司财务报告等公开信息的分析和对照;而浑水公司由于是律师创立的,较多地采用了暗访、走访客户及经销商等实地调查手段。通过报告可以发现,公司造假的手段各不相同,但是发现造假的突破口却十分相似。 `
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香橼在其报告中也一再强调,发现公司造假根本不需要多少高深的财务知识,也不需要多大规模的调查,只需要具有常识和一点点的尽职调查。那么,是什么原因帮助做空者锁定猎物呢?那就是将述及的共同特征。 8^av&u$
在剩余的19家基于违规理由而被做空的报告中,可以发现一些反复出现的突破口,而香橼和浑水在很大程度上正是根据这些突破口和进一步的尽职调查,对这些公司的财务报告提出质疑。 [+z*&~'
涉嫌财务造假的十项特征 Jevr.&